需求和供给支撑 豆油后市有望震荡上行

　　自8月中上旬以来，受市场对全球经济放缓的忧虑缓解、美国大豆种植区干旱天气和终端需求良好预期等支撑下，大连豆油期货反弹走高，主力1205合约自8月9日的低点9626元上行至10500元附近。从豆油基本面来看，尽管国内大豆供大于求的形势和国家宏观调控政策对期价构成压制，但北半球大豆减产忧虑、相关农产品的比价关系和豆油季节性消费旺季到来均对豆油形成支撑。因而，豆油后市有望延续涨势。

　　1、北半球大豆供给趋紧的形势支撑大豆价格

　　从美国农业部供需报告的年度划分时间来看，全球大豆供需自9月1日开始就进入2011/12年度供需周期，因而，各大豆主产国新一年度的产量和消费前景将直接决定大豆及其产品的长期供需格局。而从当前北半球2011/12年度大豆的生长情况来看，美国和中国减产将是大概率事件。

　　美国方面，美国农业部8月供需报告显示，美国2011/12年度大豆种植面积预估下调20万英亩至7500万英亩，大豆单产预估则下调2.0蒲式耳至每英亩41.4蒲式耳。在种植面积和单产同时下调的情况下，美豆种植带的不利天气更是进一步加剧了市场对新作供给减少的担忧。尽管近期美豆种植带的降雨改善了作物生长前景，但部分最为干旱的地区仍需更多的降雨，例如伊利诺斯州中部和爱荷华州北部。受此影响，新作美豆生长状况仍慢于历史水平。美国大豆优良率为57%，去年同期为64%；大豆结荚率为93%，去年同期为96%，五年均值为94%。

图一、美国大豆年度供需变化图

　　中国方面，近日油籽分析机构《油世界》发布报告称，因播种面积下降且近来一些主产区的天气干旱，主要在黑龙江省，2011/12年度大豆产量可能低于们预估的1370万吨。中国在2010/11年度收获了1460万吨大豆，油世界对中国2011/12年度大豆产量的预估已经低于美国农业部8月11日预估的1400万吨。

　　2、相关农产品比值关系对豆价具有带动作用

　　大豆和玉米之间的争地效应使得两者之间存在较为稳定的比值关系，根据历史经验来看，CBOT大豆和玉米的合理比值应在2.2-2.4之间。而自2011年1月末以来，该比值一直处于2.2的最低值以下，大豆相对玉米的种植收益明显降低，这直接导致2011/12年度美国玉米在与大豆的争地中占据优势。而从南美大豆的种植季节来看，巴西的早熟大豆品种在9月末就将开始播种。在美国和中国大豆减产几成定局的情况下，为满足全球大豆消费需求，大豆和玉米比值需要有所回升以吸引农户种植。

图二、CBOT大豆和玉米指数比值变化图

　　而在美国玉米供需紧张的现状下，美国玉米价格大幅下跌的概率较小，这就需要大豆价格进一步上涨以弥补两者之间的差距。美国农业部8月供需报告显示，美国2011/12年度玉米产量预估为129.14亿蒲式耳，年末库存预估为7.14亿蒲式耳。按照该报告的预估数据来测算，2011/12年度美国玉米的库存消费比将下降至5.42%，这是1997/98年度以来的最低值。由此可见，CBOT玉米期货价格将在较长时间内维持在较高价格区域运行。受当前玉米相对大豆种植收益较高影响，南美农户在2011/12年度或更倾向于种植玉米。油籽分析机构《油世界》近期发布报告表示，巴西2012年大豆作物种植面积将低于预期，因农户将增加玉米播种以获得更高的回报。

图三、美国玉米年度供需变化图

　　3、季节性消费旺季来临提振终端市场需求预期

　　目前豆油已进入消费旺季，中小学的开学和双节的临近都将使得我国国民的餐饮需求逐步增加，进而带动豆油的消费，这可以从我国历年餐饮业收入情况得以验证。通过国家相关部门公布的2007年-2010年之间历史数据比较来看，我国餐饮业收入在每年的9-12月份都会出现持续增长的态势，并且9、10月份的收入要高于8月份。与此同时，随着天气的逐渐转凉，棕榈油将出现无法勾兑的情况，国民对棕榈油的需求会逐步转向豆油等其他油脂，这亦将提振豆油消费。因而，豆油需求前景较为良好，这将对豆油价格构成支撑。

　　受豆油需求预期推动，国内油厂挺价意愿强烈。受国家宏观调控政策等影响，国内大部分油厂长时间陷入亏损状态。6月以来国内豆粕和豆油现货跟随期货走势稳步回升，油厂压榨利润虽逐步好转，但仍未彻底摆脱亏损局面。据相关测算显示，当前大连国产大豆理论压榨利润约为180元/吨左右，进口大豆约为-17元/吨左右；山东国内大豆理论压榨利润约为-35元/吨左右，进口大豆约为-100元/吨左右。而国内油厂正常的大豆压榨利润水平应为150元/吨。由此可见，即使不计算前期的亏损，油厂目前的盈利状况仍未根本好转，出于企业效益考虑，苦尽甘来的油脂企业在预期产品需求前景良好的前提下挺价态度异常坚决，受此影响，豆油价格易涨难跌。

图四、国内油厂压榨利润变化图

　　4、国内大豆供给压力施压豆油市场

　　尽管中国1-7月大豆进口量较去年同期减少5.5%至2906万吨，但自2011年2月以来，中国月度大豆进口持续增加，7月进口大豆较上年同期增加8%至535万吨。受前期结转库存较高影响，国内港口大豆库存长时间维持在650万吨左右，大豆供大于求的形势仍将维持较长时间。与此同时，为调控国内物价水平，国家或将再次向国内部分油脂企业定向抛售400万吨国储大豆，这无疑将进一步增加国内大豆供给。2011年5月，国储大豆曾向配合限价的5家大型企业以低于当时现货市场价的3500元/吨定向抛售了212万吨大豆。但值得注意的是，自国家调控物价以来，国储油脂油料库存持续抛售，后期国储面临补库需求，这将在一定程度上限制后期国家调控力度。

图五、中国大豆月度进口量变化图

　　综上所述，尽管国内大豆供大于求的形势和国家宏观调控政策对期价构成压制，但北半球大豆减产忧虑、相关农产品的比价关系和豆油季节性消费旺季到来均对豆油形成支撑,豆油后市有望延续涨势。操作上，可逢低择机多单介入。