焦炭上涨踌躇顾盼 多空博弈步步惊心

  　【全文要点】

　　本文出发点与立足点是针对未来1个月的焦炭期货行情进行分析和预测，全文共分5个部分，每个部分主要剖析的问题及结论如下：

　　一、通过实证研究论证影响焦炭价格走势因素的适用性。

　　结论：①钢价走势反映焦炭长期市场预期及价格运行方向，短期市场分析尤其短线操作上参考意义有限；②焦炭价格下行阶段，分析焦煤价格有利于分析支撑位，焦炭价格上涨阶段，焦煤价格上涨，难以定量分析焦炭价格上涨幅度。

　　二、基于期现套利基础上，计算焦炭合理震荡区间。

　　结论：①不考虑厂库制度下，焦炭期货价格处于【现货价格-100元/吨，现货价格+150元/吨】范围，为无期现套利机会区间；②厂库交割制度对焦炭行情上行造成实质性压制。

　　三、突发事件的影响。

　　结论：①焦协提价消息刺激是一日行情，不会对走势造成较大影响；②适宜消息灵通者短线参与。

　　四、焦炭上市至今交易数据透露的信息。

　　结论：①多空力量对比异常不均衡，源于焦炭合约设计本身；②投机资金和产业资金对目前行情的态度有明显差异；③焦炭期货价格在无套利区间震荡，短线走势取决于投机资金热情；④焦炭1109进入首次交割，仓单量大于交割量，后期仓单面临注销风险，焦炭空方进退两难。

　　五、影响焦炭价格因素的剖析。

　　结论：①煤价坚挺，焦炭价格易涨难跌；②天气导致的运输困难，或成为焦炭价格上涨的导火线；③盘面多空力量对比已经发生转变。

　　六、报告总结及交易建议

　　综上所述，在钢材不会出现暴跌的前提下，鉴于良好的基本面支撑，焦炭未来将展开震荡上涨行情，逢低做多是不错的选择。建仓价位在2200-2230，如果价格跌破2200，那么将是很好的加仓机会。短期目标2300，中期价格重心上移。操作过程中逢技术阻力位可通过调整头寸控制风险。

　　【正文部分】

　　一、分析焦炭产业链上下游产品价格波动对焦炭价格波动的影响

　　实证研究焦炭价格和产业链上下游产品价格的相关性。

　　首先，分析焦炭价格与钢材价格的相关性。

　　现货方面，以唐山二级冶金焦与上海20mm二级螺纹为研究样本。2007年至今，唐山二级冶金焦与上海20mm二级螺纹相关系数为0.7863，其中2009年3月27日螺纹上市以来的相关系数为0.7863，2011年4月15日焦炭期货上市以来相关系数为0.0579。相关系数相差如此之大，提出了两点问题：

　　第一、相关系数与计量周期长短是否有关；第二、期货上市后，不同品种的期现货价格相互影响程度的差异，导致相关品种现货与现货价格波动同步性出现差异。

　　针对第一个问题，通过实证研究发现，计量周期越长，唐山二级冶金焦与上海20mm二级螺纹相关系数越高，见表1。

　　表1：计量周期对相关系数的影响

计量周期	90天	180天	360天
唐山二级冶金焦与上海20mm二级螺纹相关系数平均值	0.5467	0.6636	0.7199

　　来源：首创期货研发中心

　　针对第二个问题，螺纹期货上市后，由于上市初期成交量大，螺纹期货市场活跃度高，期货市场价格发现功能得以体现，螺纹期现货联动性较好。钢材市场大量贸易商、中间商等具有现货背景的机构和个人参与螺纹期货市场，使得现货价格受到期货价格的影响，波动频率有所加剧。

　　而焦炭期货上市后，期货与现货的联动性却有限。一方面从焦炭现货贸易模式来看，多数供应方——焦化厂与需求方——钢厂直接签订购销合同，缺乏大量的中间贸易商群体，这种模式决定了买卖双方从长远利益出发，价格不会频繁波动。另一方面，焦炭期货成交量有限，最低日成交量不足1000手，制约了焦炭期货的活跃性。

　　这些因素导致，螺纹期货和焦炭期货都上市后，焦炭现货与螺纹现货相关系数直线下降。

　　其次，分析焦炭价格与焦煤价格的相关性。

　　现货方面，以唐山二级冶金焦与临汾九级焦煤为研究样本。2008年4月至今，唐山二级冶金焦与临汾九级焦煤相关系数为0.1600，其中自2011年4月15日焦炭期货上市以来相关系数为-0.0914。

　　图1：焦炭价格与焦煤价格走势图

焦炭

　　来源：wind、首创期货研发中心

　　由于焦煤属于不可再生的资源性产品，价格受产地行业政策及交通运输的影响较强，单从某一地的相关系数分析不能论证焦炭价格与焦煤价格没有关系。但从焦炭价格和焦煤价格走势图看出，焦煤是焦炭价格的底部支撑，在08年下半年，受金融危机影响，焦炭价格大幅下跌，价格跌到与焦煤价格持平。从企业生产成本和盈利分析，焦炭卖不过焦煤价格不可能长期存在。

　　因此，在价格下跌阶段，分析焦煤价格有利于分析下跌支撑位，上涨阶段其对价格走势的影响力度减弱。纵览历年焦炭价格走势，焦炭价格涨势及涨幅更取决于需求。

　　二、基于期现套利的原理，计算焦炭合理的震荡区间

　　从理论上而言，期货价格反映买卖双方对焦炭未来价格的预期，在没有显著上涨或下跌的预期下，期货与现货的价格差处于无风险的套利区间。即期货价格高于持有现货并交割的总成本，则存在显著的期现套利机会。因此以期现套利为研究出发点，分析目前市场行情下期货合理区间。

　　按目前天钢A12.5，S0.65指标焦炭汽运到厂含税价2170元/吨，火运到厂含税价2140元/吨，计算无套利机会的期货价格运行区间。

　　表2：买方套利成本：

	汽运	火运
出库费	13元/吨	25元/吨
交割费	2元/吨	2元/吨
交易佣金	0.5元/吨	0.5元/吨
资金成本	3元/吨 （假设资金成本10%）	3元/吨 （假设资金成本10%）
小计	18.5元/吨	30.5元/吨

　　来源：首创期货研发中心

　　以天钢焦炭采购价为参照，天钢采购标准为6水8末，从天津港(600717,股吧)交割仓库运到天钢的短途运费约为35元/吨，按此折算，焦炭现货月合约价格低于2163元/吨，从期货市场采购焦炭比现货市场更便宜。

　　现货贸易中，铁路运输的焦炭标准一般为7水8末，通过公路运输的焦炭一般按8水8末的比例执行。有的企业还执行数量加价和质量加价，在不考虑交割品级风险的情况下，一旦焦炭期货价格低于现货价格，交割库当地的买家可买期货卖现货的套利。再考虑交割品级风险和交割地风险，建议期货价格低于现货价格60元/吨以下，买方可通过期货市场采购焦炭。

　　表3：卖方套利成本：

	汽运	火运
入库费	13元/吨	20元/吨
交割费	2元/吨	2元/吨
检验费	1元/吨	1元/吨
交易佣金	0.5元/吨	0.5元/吨
资金成本	25.5元/吨 （假设资金成本10%）	25.5元/吨 （假设资金成本10%）
仓储费	15元/吨（按15天计算）	15元/吨（按15天计算）
增值税	21.8元/吨(假设期现价差150)	21.8元/吨（假设期现货差150）
小计	78.8元/吨	85.8元/吨

　　来源：首创期货研发中心

　　相对于买方便捷的套利流程来看，由于卖方需要注册标准仓单，交割成本无疑要高很多，主要体现在仓储成本、资金占用成本及运费上。以天钢焦炭采购价为参照，按此折算，如果焦炭现货月合约价格高于2381元/吨，从期货市场销售焦炭比现货市场更合适。

　　再考虑交割品级要求，期货至少比现货高250元/吨以上，卖家进行期现套利才有利可图。

　　但是这一计算方法不适用于厂库企业。目前焦炭交割仓库共9个，有5个是厂库，4个是公共库。在厂库注册仓单并不需要生产或存储实物商品，而是以银行保函或现金保证金的形式，只需保证在买方提货时能够及时保质保量的提供商品。有厂库的企业参与交割不需要考虑运输条件、运输费用、现货资金占用成本、仓储费用等，换而言之，有厂库企业的期现套利的成本要远低于其它焦炭生产企业。一旦期货价格高于厂库企业现货销售价，即使考虑质量贴水，卖出保值盘将有极大动力入场。

　　在焦炭产能过剩的背景下，虽然5个厂库标准仓单最大量总共被限制在23.85万吨，相对焦炭月产量3700万吨的水平，不足1%，但与目前每日不足5000手的成交量，持仓量不足1万手的焦炭期货活跃度相比，厂库交割制度犹如达摩克利斯之剑，时刻对焦炭行情上行造成压制。

　　三、突发事件的影响

　　8月3日山西、河北、山东三大焦协五大产区的焦化企业在太原召开了市场分析会议，认为在现价基础上吨焦上调60元比较符合当前市场形势。

　　8月3日当日焦炭1109交投区间2283-2288，收盘2285，与前日持平。会后第二天，即8月4日，焦炭1109收盘2303涨18，涨幅0.79%。但好景不长，8月6日就开始暴跌。

　　8月30日山西焦协提倡焦炭在涨价30元/吨的基础上，补涨前期的剩余30元/吨。

　　8月30日当日焦炭1201交投区间2206-2221，收盘2213，涨0.18%。次日，8月31日，焦炭1201盘中一度突破2250，收盘2242涨29，涨幅1.31%。随后展开震荡盘整。

　　事实证明，提价消息刺激是一日行情，不会对走势造成较大影响，操作中，消息灵通者可参与。

　　四、焦炭上市至今交易数据透露的信息

　　因此分析焦炭期货的短期价格走势，在焦炭供需基本面基础上，更需要深入研究价格运行的规律及内在原因。焦炭期货上市5个月以来，其走势已经透出很多信息。

　　首先，多空力量对比异常不均衡。

　　空头前20名持仓占单边持仓总量的90%左右，而多头前20名持仓占单边持仓总量的50%左右。反映空头主力相对集中，多头相对分散。截止到9月14日共106个交易日，前20名净多单仅有4个交易日。

　　图2：焦炭多空对比

焦炭

　　备注：总持仓单边计算，8月19日前数据选取J1109,8月19日（含）后数据选取J1201。

　　来源：大连商品交易所、首创期货研发中心

　　从焦炭的基本面而言，焦炭产业链单一，需求弹性小，供给弹性大，短期替代性与被替代都弱。现货市场总体平稳，缺乏炒作题材，区域特点浓厚，一地的价格波动对市场总体平均价格影响较小。

　　从交易层面看，一方面，合约规模偏大提高了入市门槛，限制了小资金的投机炒作热情；另一方面，日内波动幅度绝对值较小，短线交易的操作空间小。此外，焦炭厂库交割制度也是焦炭多方的忧虑之一。

　　其次，区分投机资金和产业资金对行情的态度。

　　9月15日是J1109最后交易日。可以看到有13个席位有产业户身影，持仓超过100手的有广州期货、国泰君安、国贸期货。对比J1201的持仓排名，广州期货转变为空头主力，国泰君安目前是多头主力，国贸期货持仓量不足20手，中钢期货坚守在多方阵营中。J1201空头第一的浙江永安，在J1109上仍持有70手多单。

　　这些情况反映了受前期焦炭暴跌的影响，投机资金一厢情愿依然看空，但产业资金却适时采取买入保值策略。通过刚才计算得出，目前焦炭期货价格基本与现货价持平，而价格偏低导致空头保值的企业不会贸然入场。在这种情况下，焦炭有较强的底部支撑。

　　再次，期货在合理的震荡区间内，短线走势取决于投机资金热情。

　　图3：焦炭成交量与价格对比

焦炭

　　来源：大连商品交易所、首创期货研发中心

　　纵观焦炭1109与焦炭1201成交量与收盘价的对比图，明显发现，除了主力换月期间，成交量增加，价格上涨，成交量下降，价格下降。可以认为焦炭期货价格在无期现套利区间震荡，资金决定短时价格走势。

　　最后，焦炭1109进入首次交割，仓单量大于交割量，后期仓单面临注销风险。

　　综合大连商品交易所网站公布的仓单日报、交割配对表和日成交持仓排名，把焦炭1109交割配对情况整理如下：

　　表4：焦炭1109交割配对表

　　来源：大连商品交易所、首创期货研发中心

　　买家客户号没有重复，总共有13位买家，卖家客户号有重复，总共有4位卖家，其中01079233共交割1万吨，00771375总共交割3.5万吨。00771375在国泰君安和国贸期货均有席位。由于00771375仓单量最大，推测其仓单在天津港散货物流中心。

　　目前注册的标准仓单共有730手，而焦炭1109交割数量为540手，还有19000吨仓单无法交割。由于焦炭期货仓储费较高，又面临十一长假，等待下次交割，仓储费增加36元/吨，占本次交割结算价2027元/吨的1.8%。而9月15日焦炭1110的结算价为2046，比焦炭1109交割结算价2027仅高19元/吨，焦炭1110交割结算价能不能弥补仓储费成本仍是个未知数。此外，焦炭1110目前单边持仓仅有80手，其中买卖双方只有5家席位持仓超过1个最小交割单位，按此推算，乐观估计交割量不会超过5000吨。意味着至少有14000吨需要延后交割。

　　如此推算，很多仓单如果不注销必将在焦炭1201上交割。卖方面临进退两难。一方面，如果大量仓单等待交割，焦炭1201价格受到压制，交割结算价很难突破目前2200-2250的区间，而目前交割品级的现货价已经超过2200元/吨，相当卖方等待4个月，售价不仅没有增加，还增加了4个月的期货仓储费。另一方面，如果仓单注销，前期检验费、入库费、期货仓储费及资金占用成本没有带来任何收益，卖方要承担一定损失。

　　在卖方如此被动的情况下，焦炭后期没有大幅下跌的空间。

　　五、影响焦炭价格因素的剖析

　　第一、只要钢价不暴跌，短期不会拖累焦炭价格。

　　目前螺纹钢期货远近合约价格呈“U”形，截止9月15日，现货月合约rb1110收盘价4877，rb1201收盘价4744。rb1205收盘价4767。这种价差分布反映市场看淡螺纹钢。一方面是冬季是钢材消费的传统淡季，另一方面受整个商品市场弱势影响。但是螺纹现货价格却高于期货价格，9月15日，上海市场三级螺纹钢市场价4780（理计），北京市场三级螺纹报价5020（过磅）。

　　螺纹主力日成交量在30万手左右徘徊，与上市初期每日成交200万手以上的活跃度相比，期货价格对现货的引导性有所减弱。钢材期货价格传导至钢材现货市场价再传导至出厂价，时间周期最快10天，最慢需要一个月，因此目前钢价弱势对钢厂未来一个月的盈利水平影响有限。此外，由于钢材市场价格的调整频率要远高于焦炭价格调整频率，因此只要钢材现货价格不发生暴跌，钢厂下调焦炭采购的可能性较小。这为焦炭价格提供了有力支撑。

　　第二、煤价坚挺，稀缺资源易涨难跌。

　　随着北方冬储的临近，在山西、山东焦煤价格上涨的带动下，其他焦煤产地价格纷纷要求上调，焦煤价格在现有基础上易涨难跌。

　　按目前焦煤价格计算，山西二级焦不含税成本价约为1850-1900元/吨，运到天津港的含税价2150-2200元/吨。焦炭期货主力合约1201与现货价格持平，没有体现远月升水。

　　因此，按照前文的逻辑，焦炭价格如果下跌，已然没有下跌空间。

　　第三、天气导致的运输困难，或成为焦炭价格上涨的导火线。

　　根据mysteel统计，截止9月9日，华北、东北、华中地区钢厂焦炭库存平均可用天数维持在12-13天；华南地区钢厂焦炭库存可用天数为11天；西南地区钢厂焦炭库存可用天数为13天；西北地区钢厂焦炭库存可用天数为16天。一旦冬季发生雨雪冰冻等影响运输的气象灾害，运输肯定优先保障人民生产生活必需品，实际焦炭采购价格将由于运输成本增加、钢厂加量加价等因素水涨船高。

　　第四、盘面多空力量对比已经发生转变。

　　焦炭期货盘面数据显示产业资金和投机资金对后市看法有明显分歧，未来仓单注销也不利于空方。此外，目前焦炭1201的价格处于无套利区间下沿，尚未到焦化企业适宜建仓的价位，不用担心价格略有上涨就有巨量的卖出保值盘压制。

　　六、报告总结及交易建议

　　综上所述，在钢材不会出现暴跌的前提下，鉴于良好的基本面支撑，焦炭未来将展开震荡上涨行情，逢低做多是不错的选择。建仓价位在2200-2230，如果价格跌破2200，那么将是很好的加仓机会。短期目标2300，中期价格重心上移。操作过程中逢技术阻力位可通过调整头寸控制风险。　　

　　【独家稿件声明】凡注明 “和讯”来源之作品（文字、图片、图表）， 未经和讯网授权，任何媒体和个人不得全部或者部分转载。如需转载，请与 010-85650738 联系；经许可后转载务必请注明出处，并添加源链接，违者本网将依法追究责任。