和讯特约

　　第一部分 三季度豆类油脂行情回顾

美豆与连豆一指数

　　一、大豆行情：

　　在6 月30 日种植面积的偏空效应之后，配合天气的炒作导致产量预期下滑使得7 月美豆重燃拾势，在1300 美分附近再次得到支撑，且资金面有一定的关注。美豆第四次上冲至1400 美分后受阻， 天气利好美豆生长，同时美国债务危机的阴霾笼罩着整个商品市场，使得美豆回落到1360 美分附近。

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　　8月初美国主权债务遭到意外下调，同时欧盟依旧处于阴霾之中， 弱势的宏观经济使得大宗商品纷纷回落，美豆在冲击1400 美分未果之后应声而落，但在8 月9 日触及1300 美分的区间底部之后，大豆主产区缺乏充足的降雨，产量忧虑重燃，美豆一举突破1400美分的强力支撑，最高达到1465美分。

　　从9月1日开始，美豆经历了大跌行情，有种一泻千里的感觉。欧美市场利空消息不断，加上9月12日晚USDA美豆单产意外上调至41.8蒲式耳/英亩，库存随之上调，让多头挺价显得力不从心，而前期炒作的产区早霜出现概率下降，同时伴随着外部市场系统性风险的释放，美豆从高点回落，11月合约跌破1200美分，跌幅惊人。

　　连豆市场整体跟随外盘走势，但震荡幅度稍逊，呈现先增后减的格局。7 月份连豆跟随外盘走势，在4500 元附近发力一举突破4650 元/ 吨。而在美豆回落之后，连豆仍然表现出挺价意愿，高位震荡态势较为明显。8月份迎来一波反弹，伴随美豆的上行一直到9月5日的高点4828之后才作喘息，一根长长的上影线也预示着多头市场的衰落。从那以后，便是一轮暴跌，已经跌破前期的区间，主力最低触及4200附近。

　　二、油脂行情：

国内三大油脂主力走势图

　　7 月原油以反弹为主，成功站稳100 美元/ 桶的整数关口之后，受到美国债务危机影响月末出现小幅回落，相对于美豆的涨幅而言，美豆油稍逊，部分程度上也受到需求面低于预期的影响，马盘棕榈油反弹最为弱势，库存的高企压制期价的上行；宏观经济的疲软之下，8 月份原油的走势显得较为乏力，月初的下跌之后反弹并没有太强的势头，对债务危机的担忧仍然挥之不去，这在一定程度上也限制了油脂的涨幅，马盘受到棕榈油增产的影响，走势较为弱势。美豆油追随美豆走势，但反弹力度有限，并没有突破前期高点。9月份迎来暴跌，原油跌破80美元，美豆油也顺流直下，而马来西亚受到斋月影响，稍作抵抗，但仍未摆脱跌破2900令吉的命运。

　　7月份国内三大油脂，整体上也表现出反弹后盘整的局面，资金面关注程度一般，加上国内物价调控政策继续，后期维持震荡走势。8月受到两节需求的带动油脂小幅收高，在外盘棕油走弱的影响下，连棕油较为弱势，受到减产预期和资金关注的影响，豆油表现的相对强劲。9月5日，伴随马盘的反弹，棕榈油领涨油脂，短期提振明显，但后期受到宏观面系统性风险的影响，油脂均有较大跌幅。豆油主力一度下探9000元/吨，菜籽油由于受到投机效应较小和基本面的支撑，跌幅最小，但也回落至9500元附近。

　　第二部分 基本问题分析

　　一、美豆单产意外上调，生长状况仍堪忧

　　美国东部时间9月12日(周一)早8：30分，公布了9月USDA供需报告，本次玉米单产下调至150美分/蒲之下成为众望所归，这也成为多头挺价的主因，看来8月份干燥的天气对玉米影响较大，在产量基本确定之后，玉米产量较起初令人失望；此次大豆单产并没有下调，反而较8月份有所上调，这对盘面形成较大的压力，也是9月美豆基本面弱势的原因之一。

　　从期末库存来看，2011/12年度期末库存较预期均有增加，玉米下调基本达成共识，虽然饲料和工业消费均较上月下调，但受到减产的影响，库存仍出现下滑。

　　据华盛顿10月3日消息，美国农业部(USDA)在每周作物生长报告中公布，截至10月2日当周，美国大豆收割率为19%，之前一周为5%，去年同期为34%，五年均值为25%。美国大豆优良率为54%，之前一周为53%，去年同期为64%。美国大豆落叶率为76%，之前一周为58%，去年同期为87%，五年均值为83%。

　　美豆逐步进入收割期，最终的产量也即将确定，由于大豆生长晚于同期2周左右，更多的影响来自于早霜。9月底中西部地区的最低气温在0度以上，10月初降到0度以下，伊利诺伊州和印第安纳州偏北地区可能出现霜冻，由于持续时间尚难确定，产量或有影响。

　　二、全球大豆库存充裕，需求增速稍有放缓

世界大豆供需平衡情况

　　从全球大豆来看，2011/12年度产量下滑基本确定，主要受到美豆减产的影响；但值得注意的是，消费量和出口量的增速也在放缓。受到全球经济低迷的影响，出口受到一定的抑制，各国消费也未能延续之前强劲的势头，整体需求有降温之意。

　　另外，9月份的报告再次上调了2011/12年度全球大豆库存量至6255万吨的水平，从近12年的比较来看，2011/12年度再次超过了6000万吨，仍为第三高的库存量，这也表现出大豆供应仍较宽松。

　　三、中国大豆减产，需求不及预期

　　黑龙江大豆收割进入尾声，通过笔者前期的考察和大商所会员的考察综合得出，2011年大豆减产几成定局。一方面受到种植效益的因素，玉米、水稻挤占大豆面积，仅黑龙江地区就减少20-30%；另一方面，由于种植成本、包括人工、地租等较去年抬升较多，农民普遍对大豆开秤价格预期达到2元之上，并表示出强烈的收购价格如不理想之下的惜售心理；同时部分地区在生长过程中受到恶劣天气的影响，大豆单产与去年持平或略有提高，虽不能弥补面积下滑的影响，但较之前悲观的预期有所上调。

中国大豆进口库存量及港口库存量

　　商务部表示，9月份大豆进口量可能达到431万吨，高于早先预测的320万吨，未来进口水平预计仍将维持上升态势。根据美国农业部的预测，我国2011/12年度大豆进口量将达到5650万吨，比上年度的5200万吨增长8.6%。港口库存依然维持在650万吨的高位，消化进度缓慢，给盘面不小的压力。

　　从压榨利润来看，二季度出现先降后升的局面，套保利润一度翻红，但无奈受到美豆的剧烈波动，近期开始下滑。两节需求一直推动猪肉价格走高，随着天气逐渐转冷，肉类消费量会逐步增加，生猪养殖利润处于高位、鸡蛋、活鸡、牛羊肉价格持续上涨、以及政府的扶植政策使得对饲料需求长期利好豆粕价格。

　　四、马盘棕油库存高企，国内进口稍有起色

　　市场有分析师认为，2011年马来西亚毛棕榈油产量将达到1900万吨，并结束连续两年的下滑态势。马来西亚棕榈油局（MPOB）公布的数据显示，8月份马来西亚棕榈油产量为166.7万吨，出口量为168.8万吨，期末库存为188.5万吨，较上月减少5.6%。虽较上月有所下滑，但仍然是近五年最高水平。马来西亚棕榈油进入高产周期，马盘的压力一直影响国内期价，使其走势弱于其他油脂。

中国棕榈油进口量及港口库存量

　　据中国海关统计，8月24°棕榈油进口量为50.57万吨，较上月环比增加26.14%，较去年同比增加197.5%；进口平均单价为1173.84美元/吨，较上月环比减少0.62%，较去年同比增加45.7%。三季度我国棕榈油进口量大幅增加，除了国内消费需求增加的原因外，国际市场棕榈油价格大幅下跌，虽然市场仍倒挂200-250元/吨，但相比之前来看，已有较大的比较优势。国内港口库存在三季度前期也表现出高企的态势，而随着两节的消费，下滑明显。

　　五、资金多空转换频繁，近期大幅回落

　　从大豆期货与期权持仓报告来看，第三季度基金净多呈现出“过山车”态势。净多持仓从7月5日的53474手上升到8月30日的183969手，随后又急转直下，10月4日净多持仓为58288手，净多/总持仓变化为：7.63%—22.46%—6.56%。这种市场多空交替变化，也表现出基金投资的复杂心态。近期来看，美豆做多意愿继续下降，显示出市场三季度后期对美豆的看跌心里，部分资金表现出离场的迹象，避险不断加强。

　　从豆油期货持仓报告来看，净多持仓也表现出先增加后减少的态势，但过程稍有不同。第三季度豆油净多持仓两次出现负数，也说明市场上多空分歧加剧。净多/总持仓比例变化为：4.34%—14.82%—(-1.09%)，而随着美豆和原油市场近期的疲软走势，美豆油也继续表现低迷。

　　第三部分 第四季度关注焦点

　　一、宏观经济疲态尽显，短期难有起色

　　与二季度国内通胀高企，加息、调准等联合调整不同，三季度的宏观经济的焦点转向国外，正是由于外部市场的风云突变，才导致商品从高位回落，形成了近一个月的深度跌幅。而国际评级机构穆迪于10月4日发表声明称，将意大利长期主权债务评级下调三级，从之前的Aa2调至A2，前景展望为负面，同时维持对其短期主权债务A－1的评级。无论希腊、西班牙、意大利等欧盟国家接连出现评级下调，是经济疲软的真实写照，多年形成的顽疾并不可能短期内解决，以点到面来看，债务违约给欧洲经济的复苏蒙上了很大的阴影，这也使得欧洲市场前景堪忧。

　　美国近期的“华尔街游行”抗议活动有愈演愈烈之势，这也让世人感受到美国经济并没有想象的那么固若金汤，而此次活动抗议华尔街的贪婪、美国的高失业率及社会分配不均，暴露出了美国经济、政治和社会领域中存在的诸多深层次问题，可能对美国未来的政治决策产生一定影响。本次抗议活动可能或许只是“昙花一现”，但从侧面可以看出美国经济依然有探底风险，新经济(310358,基金吧)的推出成为大家关注的焦点，但近期仍无法解决。

　　新兴市场国家在欧盟经济疲软的同时，也减缓的发展的脚步，本身的高通胀似乎得到了暂时的缓解，但更为重要的是，出口需求大幅缩水，增长的持续性有待考证。我们预计，虽然各国政策采取积极的救市政策，但第四季度整个宏观经济依旧不会有太大起色，从而对商品市场产生影响。

　　二、 拉尼娜重燃，关注南美大豆状况

　　8月中旬，油世界曾表示：阿根廷和巴西2012年初大豆收割可能因即将来临的拉尼娜(反圣婴现象)天气模式而受损，此天气形态可能导致作物生长期间降雨减少。9月8日,美国气象局(NOAA)在其ENSO月度诊断报告中首次披露:时隔不到半年,拉尼娜现象重新出现,未来会逐渐增强,并持续到冬天。9月13日,同样关注ENSO现象的澳大利亚气象局也在其周度报告中表示,2011年末再次爆发拉尼娜事件的概率越来越大。

　　对于拉尼娜天气，想必大家并不陌生，08/09年度阿根廷大豆的减产就是来自于拉尼娜的影响。而与此相似的一点是，08/09年度是拉尼娜天气的第二年，影响作用增强，而11/12年度也属于第二年，影响不容小视，需密切关注。

　　三、 美豆出口小幅回暖，中国需求成为关键

　　据美国农业部10月6日消息，美国农业部(USDA)周四公布的大豆出口销售报告显示，截至9月29日当周，美国2011-12年度大豆出口净销售701,800吨，2012-13年度大豆出口净销售40,000吨。从图形来看，新年度除第一周有较大的出口数量之外，其余均低于近年平均水平。由于中国进口占美豆出口的一半以上，因此主要受到中国需求的影响。

　　从中国需求来看，9月份进口美豆数量明显低于近年水平，但从季节性来看，第四季度是美豆出口到中国的旺季，而与10/11年度不同的是，本年度并没有出现提前进口的现象，这主要来自于中国进口需求的放缓和压榨的长期亏损，融资需求在不断挤压，但究其根源，仍需重点关注饲料需求和植物油需求的改善状况。

　　第四部分 技术分析与后市展望

　　一、技术分析

美豆技术分析

　　美豆的技术分析一直以来有较多的分歧。无论波浪理论还是时间周期，均可有多种形态。就上图来看，本轮的大跌更符合二季度报告中C浪的特点，趋势上以空头趋势为主。中期趋势来看，长期的100美分纠结使得多空双方均积聚了较大的力量，从长度上测量，第一目标位已破，然而从时间长度来看，还未达到（1080美分）的位置，这也符合前期的支撑位。当前位置（1170美分）处于关键点位，而随着各技术指标的弱化，突破向下的可能性加大，但也不排除弱势整体，纠结于1200美分，这也符合C浪的特点，后期仍保持弱势震荡格局。

　　二、后市展望

　　宏观经济疲软的阴霾还未走出，目前各国纷纷寻找办法试图稳定经济，但效果均有限。未来关注的欧洲地区联合救市的状况还显得扑朔迷离，美国经济的疲态也越发流露出来，整体宏观面依然笼罩在低迷之中。在宏观未稳之前，大宗商品仍会受到金融属性的拖累，随着外围市场的稳定，商品才逐步回归基本面，美豆也无例外。

　　10月份的USDA报告预期美豆库存将有上调空间，整体出现偏空的局面。而随着最终产量的尘埃落定，焦点将转向需求面。中国需求依然庞大，但目前仍未体现出回暖之势，需关注收储价格的最终确定。随着季节性需求旺季的来临，四季度食用油和肉蛋等消费的稳步增加，压榨利润或稍有转好，但仍受制于港口库存的消化，需求大幅向好概率不大。

　　棕榈油即将进入消费淡季，但由于生产技术的进步，棕油抗冻能力逐步提高，季节性因素也在弱化。同时受到价格比较优势的因素，需求依旧平稳，而受制于马盘棕油增产，走势仍不会太强。

　　从技术上看，美豆（指数）依然处于弱势筑底的过程中，1170-1250美分成为纠结区域，不排除下探1080美分位置。短期或因技术性超卖出现反弹走势，但由于整体趋势向下未变，因此第四季度依旧以弱势震荡为主。