三季度塑料进入消费旺季，连塑L1201从11000元/吨附近大幅上涨至12200元/吨以上，但进入8月份开始，美债问题凸显，标普下调美主权信用评级，欧债危机亦有恶化趋势，一系列宏观经济的负面消息导致全球股市以及大部分大宗商品出现大幅度下跌，连塑L1201合约大幅下挫至10500元/吨左右，随后在10500-11000元/吨区域震荡。9月中旬欧债危机恶化，连塑继续大幅下跌进入9000-9500元/吨的区间平台。10月中旬受欧洲各方对援助计划出现分歧影响，连塑又出现大幅下跌，10月20日L1201出现跌停，跌至8700元/吨附近。基于塑料基本面偏弱以及国内外宏观形势不佳，我们判断连塑L1205合约在未来一两个月内仍将以跌势为主。

　　图1：历年 LLDPE期现价格走势动态

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　一、观望情绪较重，难现旺季行情

　　1、塑料薄膜产量增长缓慢

　　塑料薄膜作为LLDPE最主要的下游产品，占LLDPE总需求量的70%以上。自今年二季度以来，塑料薄膜产量增速缓慢，9月份塑料薄膜全国产量72.5万吨，同比增长仅6.4%，但环比仅增长1.9%。而5、6、7、8月塑料薄膜环比增长分别为3.1%、0.71%、0.14%，0.7%，也就是说自5月以来，塑料薄膜产量几乎增长停滞，维持在70万吨左右。尽管10月以及未来一两个月塑料薄膜产量通常会增加，但基于以下原因预计今年塑料薄膜并不会出现大幅度增产情况。

　　（1）工业增速放缓制约薄膜需求。塑料薄膜广泛用于食品、纺织、家电以及其他工业品包装，作为基础化工产品与国民经济增速息息相关，通常来讲薄膜同比增速与工业增速趋势一致。而2011年国内面临节能减排、调整经济结构、控制通货膨胀等诸多问题，前三季度全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长14.2%，比上半年回落0.1个百分点，未来一到两个月工业增加值增速将持续小幅回落概率较大，必然要影响塑料薄膜的需求，进而制约薄膜产量增长。（2）信贷紧张局面难改。下游塑料薄膜厂家多为中小企业，今年面临信贷资金紧张的困难，开工率不高，经营形势不容乐观，尽管国务院一再强调加强对中小企业的贷款扶持，但短期内难见成效，未来一至两个月内资金紧张局面仍将持续。（3）或现冬季电荒。自今年4月份以来全国诸多省市出现电荒情况，其中塑料薄膜主产区华东、华南受电荒影响较大。电荒导致地区拉闸限电，降低企业开工率。由于煤价上涨，火电发电业务出现亏损，发电企业囤积冬季发电用煤积极性不高。以往冬季储煤阶段电厂预存30天以上的煤炭储量，今年不少电厂的冬季储煤只有10天左右的煤量，电荒持续会进一步制约塑料薄膜产量。

　　图2：塑料薄膜产量月度统计

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　图3：塑料薄膜产量与工业增加值对比

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　2、农膜需求旺季不旺

　　农膜需求占LLDPE消费量略高于20%，由于与农业生产相关具有较强的周期性。一般产量高点出现在3月以及下半年的12月，低点出现2月以及下半年的5,6月份。10月中旬华北地区农膜生产状况：日光温室膜开机率升至80%—90%范围内，PE功能膜厂家开机升至50%—60%范围内，大蒜地膜开工率逐渐上升。山东的温室大棚膜开始进入销售旺季。灌浆膜厂家开机率维持高位，生产旺季持续。而且，由于水产业处于旺季，渔网需求增加，利好HDPE产量，对LLDPE有间接带动作用。农膜的需求带动作用在未来一到两个月仍将存在，但今年市场对旺季因素反映冷淡，下游农膜厂商以按需采购为主，并无备货意愿，尤其是华东、华南地区农膜需求较少，而且受资金紧张以及电荒影响开工率并不高，再加上欧债危机有恶化趋势，短期内难以解决，仍然是影响未来塑料走势的重要因素。宏观形势不佳，难以激发市场的炒作热情，9月农膜产量14.2万吨，同比增长17.4%，增速放缓（8月同比增长34.2%），预计10月至12月农膜生产仍然处于旺季，但考虑其他因素制约，将难以带动LLDPE价格上涨。

　　图4：历年农膜月度产量

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　二、塑料供给压力增大

　　1、进口货源充足

　　国内PE产量增幅并不大，但进口货源充足，对国内市场价格形成不小的冲击。8月国内PE总进口76.44万吨，环比增加40.78%，同比上年8月份（61.86万吨）增加27.79%。全年累计进口470.20万吨，同比去年减少4.77%。其中LLDPE进口27.43万吨，环比增加59.11%，同比去年增加20.78%，今年累计157.84万吨，减少0.57%。

　　不难看出，8月进口货源量增而价降。一方面缘于欧美对塑料需求不佳，另一方面因为中东、美国拥有廉价原料优势，中东地区利用廉价乙烷、丙烷和油田轻烃生产乙烯及下游产品，产量将持续增加。以沙特为例，其乙烯年产量将增加到1652万吨，同比将增长20%，预计乙烯产能到2015年将比2008年翻一番。而美国利用页岩气，使其天然气价格下跌，从而降低乙烯以及产品成本。进口货源对国内市场的冲击短期内难以避免，预计后期进口量依然会维持高位。

　　我国PE产品与原油类似，进口依存度较高，根据大商所援引卓创资讯数据，2010年LLDPE产量201万吨，而进口233万吨，进口占消费总量比例为53.5%。如此高的进口依存度以及充足的进口货源，仍然会在11、12两月对国内塑料价格形成不小的压力。

　　图5：LLDPE进口量及成本

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　2、前期检修装置陆续开工

　　2011年9月PE产量70.2万吨，比去年同月（80.0万吨）减少12.3%；今年1-9月总产量749.4万吨，比去年同期（725.9万吨）增加3.2%。 9月末10月初，检修装置陆续开工，其中独山子石化装置8月10日开始检修，10月6日开工，其产能约占国内PE总产能10%，对市场影响较大。上海石化1#LDPE装置9月3日起检修9月30日开车，上海赛科因火灾装置在9月8日-25日停车检修。而目前只听闻上海石化2#PE装置10月14日至28日检修。前期停车装置陆续开工，PE产量增加，加大本年度内未来一两个月对塑料价格的供给压力，抵消一部分需求旺季的利好因素。

　　3、库存较高

　　二季度以来，大商所仓单持续走高， 9月13日达到最高的55305手， 9月合约到期交割，仓单出现大幅减少，但仍处于历史高位。交割货源不断流进市场，对塑料价格压力较大。

　　图6：大商所交割仓库仓单

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　据中塑资讯数据，国内PE主要市场总库存延续9月下半月的态势，继续减少，截至2011年10月16日PE库存较上月底降低3.74%，比上年同期增长66.57%。PE库存居于高位，但出现下降趋势，表明塑料需求并不强劲，但前期塑料价格降幅较大，下游企业接货意愿增强

　　图7：中塑资讯库存数据

　　资料来源：中塑资讯网、宏源期货研究中心

　　三、成本支撑作用减弱

　　1、原油需求预期减少，成本支撑作用减弱

　　欧债危机愈演愈烈，美国失业率居高不下，欧美发达经济体前景被投资者广泛担忧，引发三季度原油价格从95美元/桶附近跌至80美元/桶左右。10月以来原油受欧洲援债消息影响以及美元指数走弱带动下有所反弹，但90美元/桶附近压力较大，而之前市场对于10月23日的欧盟峰会抱有很大希望，一旦希望落空后可能引发原油新一轮下跌。

　　经济增长放缓，通常伴随能源需求下降。原油权威机构并不看好未来需求，国际能源署将2011年全球石油日需求增幅预估下调16万桶，将2012年全球石油日需求增幅预估下调19万桶；欧佩克对2011年石油需求预估为每日8799万桶，比去年增加106万桶，但比8月时预估的8814万桶少15万桶。需求下降，原油价格自然难以上涨；目前支撑原油价格因素主要为欧美央行的宽松货币政策，在不出现新的危机情况下，原油在80美元/桶下方存在较强支撑。

　　基于欧债危机短期难以解决的分析基础，我们判断10月23日的欧盟峰会出台解决欧债问题的最终方案可能性很小，原油在缺乏利好支撑下，11月很难突破90美元/桶，很大可能冲高回落，甚至有重回80美元/桶附近的可能。原油作为影响塑料成本最重要的因素，其价格下跌，将对塑料的成本支撑作用减弱。

　　2、资源税改革支撑作用有限

　　国务院总理温家宝9月21日主持召开国务院常务会议,会议决定对《中华人民共和国资源税暂行条例》作出修改，在现有资源税从量定额计征基础上增加从价定率的计征办法，调整原油、天然气等品目资源税税率，自2011年11月1日起施行。资源税改革将增加中石化、中石油的企业负税，增加塑料的成产成本，按照目前原油价格80美元/桶，国内原油年产量2亿吨计算，资源税税率初步定在5%，则原油税收总额将达到370亿元，而此前每吨原油收税8-30元不等，资源税改革以后，原油资源税年增加300亿元左右。但是资源税成本更多的由成品油分摊，塑料分摊有限，而且资源税属于长期因素，在整体宏观环境欠佳的局面下，很难在本年度体现出其对塑料的成本支撑作用。

　　四、比价分析

　　以上分析了塑料的供需以及成本因素，表明塑料基本面较弱，尤其是宏观经济系统性风险巨大。但连塑经过前期深度调整后，其价格已经反应其自身利空因素：

　　1、线性与高压、低压价格比偏低

　　下图可以看到，线性与高压、低压的价格比值均处于历史较低的位置，表明线性价格在此轮下跌中跌幅较大，而聚乙烯三种产品功能之间存在一定替代性，厂商也可以选择生产不同产品，线性聚乙烯价格后市相对其他两种聚乙烯产品会相对抗跌。

　　图9：线性与高压、低压价格比值

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　2、线性与原油比值较低

　　连塑连续收盘价格与WTI原油收盘价格比值处在历史较低位置，已经接近金融危机时期的比值，连塑相对其上游原料价格偏低。

　　图10：线性与原油比值

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　五、技术分析

　　连塑L1205合约处于下跌通道之中，已经跌破9700元/吨重要平台支撑，将继续下探寻求8000元/吨一线支撑。若欧债危机持续恶化，连塑L1205向下突破8000元/吨支撑，则可看至7000元/吨附近。

　　图11：L1205日k线图

　　资料来源：宏源期货研究中心

　　六、结论及投资策略

　　需求方面，尽管四季度属于塑料消费旺季，但9月塑料薄膜和农用薄膜产量增速有所放缓，下游厂商维持按需采购，并没有备货意愿，难以形成炒作气氛。而且塑料下游企业多为中下企业，受制约信贷成本与规模，开工率不高。综合判断，四季度消费旺季行情难现。供给方面，前期检修装置陆续开工，而四季度检修不多，PE产量将会有所增加。同时大商所交割仓库与中塑资讯数据显示，国内PE社会总库存尽管有下降趋势，但绝对量依然较大，去库存进程中塑料价格易跌难涨。进口依然会面临中东充足供给的冲击，对国内塑料价格压力难减。成本方面，原油价格90美元附近压力明显，而欧债危机短期难以取得实质性进展，欧美经济增速放缓导致原油需求下降，四季度原油价格不回出现大幅上涨，对塑料的成本支撑有限。

　　更为重要的是，宏观形势面临诸多不确定性因素，而商品价格涨跌的方向往往由货币供应与经济整体发展情况决定。美国失业率高企，欧债危机前景黯淡，时刻引发投资者对于经济二次探底的担忧。国内经济形势亦不容乐观，CPI高位运行，即使在四季度出现拐点，也依然与年初制定的4%的通胀预期存在差距，四季度货币政策难以松动。在调整经济结构与节能减排任务制约下，四季度GDP增速预计维持小幅回落态势。经济增速放缓，会直接或间接形成对需求的抑制，并打击市场信心，从而下压塑料价格。

　　综上所述，我们预计连塑L1205合约未来一到两个月维持弱势。第一目标位8000元/吨，第二目标位7000元/吨。存有库存的贸易商可以在L1205合约9000元/吨以上进场做卖出套保，由于我们预计塑料价格在未来一到两个月内维持弱势，因此不建议下游厂商进行买入套保，但前期留有备货的下游企业为防止塑料现货进一步走低而下游产品跟跌的情况，亦可尝试在9000元/吨以上进行卖出套保。