一、投资减速不可逆转

　　国家统计局公布9月宏观经济数据显示，3季度GDP增速持续回落至9.1%，反映了经济下滑速度加快。中国固定资产投资完成额累计同比增长24.9%，增速比上月下滑0.1个百分点，我们认为，虽然目前固定资产投资增速依然保持在较高水平，但是增速下滑已呈不可逆转之势。特别是在“7.23”温州动车事故之后，投资增速出现明显的转折，提前了铁路运输业固定资产投资完成额下降的趋势。综合铁路运输业、房地产开发、汽车、家电等主要工业行业的增速，我们预估，后期固定资产投资仍将维持下降态势，下游需求或将出现较大幅度的回落，这一情况或将延续至明年3月份。

　　今年前三季度，城镇固定资产投资（不含农户）212274亿元，同比名义增长24.9%，扣除价格因素实际增长16.9%，比上半年回落0.7个百分点。今年，我国城镇固定资产投资完成额增速自6月份开始持续下滑，截止至9月份，增速回落至年内低位24.9%。

　　铁路运输业固定资产投资累计3521亿元，累计同比下跌19%。而今年第一季度，我国铁路运输业固定资产投资完成额累计同比增速曾达46.9%。不过，4月份铁路运输业固定资产投资增速暴跌至26.9%。之后，增速节节下降，受“7•23”事故影响，铁路投资增速跌至冰点出现负增长，最近三个月铁路运输业投资增速呈不断下探态势。

　　今年前三季度，全国房地产开发投资44225亿元，同比增长32.0%，比上半年回落0.9个百分点。目前，今年我国房地产开发投资完成额累计增速最高值为2月份的35.2%。随后，该数值不断下跌，屡创年内新低。截止9月份，房地产开发投资完成额增速较年初回落了约3.2个百分点，减速较为明显。

　　2011年1-9月，购置土地面积累计31184万平方米，同比增长7.2%，增速较年初回落近50个百分点。据WIND数据显示，今年1-2月，我国土地购置面积累计3780万平方米，同比增速达57.1%。此后，购置土地面积累计呈逐月大幅回落态势，尤其是自6月份开始，增速下降加快。

　　由于铁路运输业、房地产开发等投资增速放缓，施工下降，今年前三季度我国工程机械产量下降幅度也较大。2011年9月，我国生产挖掘机、铲土运输机械34409台，同比下降2.48%，增速较去年同期下降38个百分点；1-9月累计生产407691台，同比增长22.69%，增速较去年同期回落近38个百分点。

　　二、刺激政策逐步退出

　　与此同时，国家为刺激国内消费实施家电下乡、汽车摩托车下乡以及汽车家电“以旧换新”和对1.6升及以下排量乘用车暂减按5%征收车辆购置税等政策措施，有力地刺激了国内消费，促进了家电行业、汽车行业的长足发展，对于摆脱2008年经济危机起到到极大作用。然而随着国家宏观调控政策的发展，目前这些刺激政策都将面临退出的问题，或将造成后续消费乏力，产量增长受到抑制。

　　统计数据显示，2011年9月，我国汽车月产量166万辆，同比增长仅为2.45%，增速较去年同期回落逾15个百分点。2011年1-9月，我国汽车产量累计1397万辆，累计同比4.45%，增速较去年同期下滑近31个百分点。从分项数据来看，今年前三季度，我国载货汽车累计270万辆，同比下降近10%，增速较去年同期回落约38个百分点；公路客车179万辆，同比微增0.4%，增速较去年同期下降约25个百分点；轿车累计763万辆，同比上涨9.4%，增速较去年同期下降逾23个百分点。

　　2007年12月，我国在山东、河南、四川、青岛三省一市开展家电下乡试点，随后逐步扩大，并于2009年2月在全国范围内实施。据财政部提供的最新数据，截至2011年8月31日，累计销售家电下乡产品18110万件，累计销售金额为4082亿元。2011年9月，四大家电月产量合计3598万台，环比下降0.90%，同比增长8.73%，增速回落逾7个百分点；1-9月产量合计31896万台，同比增长16.34%，增速下滑逾9个百分点。自11月底开始最初试点地区将结束家电下乡政策，到2013年1月底，这一政策将在全国范围内退出。

　　三、钢铁高产不可持续

　　据国家统计局最新数据显示，9月国内粗钢产量为5670万吨，同比增长16.5%。1-9月国内粗钢产量为52574万吨，同比增长10.7%。钢材产量增幅更高。数据显示，9月钢材产量为7636万吨，同比增长18.8%。1-9月钢材产量为66729万吨，同比增长13.9%。如果以日均产量来看，粗钢日均产量为189万吨，环比小幅回落0.52万吨。不过，钢材日均产量则并未出现回落，反而呈持续上升态势。9月钢材日均产量为255万吨，环比增长6.15万吨，增幅2.48%。中国钢铁工业协会公布的最新统计数据显示，10月上旬粗钢日产量为193.39万吨，较9月下旬上升0.2%。不过，随着利润的下滑，部分钢铁企业亏损扩大，后期钢企减产停产检修有望增加。目前，已经有沙钢、河北钢铁(000709,股吧)集团、鞍钢等重点钢企开始停产检修。预计，后期一旦钢材下游需求持续低迷，钢价继续走低，利润压缩，钢企检修范围将进一步蔓延，届时，钢材产量回落，焦炭需求将面临严峻考验。

　　四、焦炭价格必受拖累

　　自9月中旬以来，钢材现货价格持续回落。方坯价格由4400元/吨下跌至3770元/吨，跌幅630元/吨或14%；今年表现最好的钢材品种螺纹钢现货价格也由4700元/吨下跌至4200元/吨，跌幅500元/吨或10%。预计在固定资产投资完成额发生根本逆转、汽车和家电消费减速的情况下，钢材价格或将跌至3800元/吨。目前方坯和焦炭的比值为1.89，根据历史统计数据，方坯和焦炭比价极有可能上升至2.10-2.30之间，则对应的焦炭价格为1650-1810元/吨。截至10月21日，唐山二级焦价格为1990元/吨，预计跌幅为140-340元/吨。

　　此外，考虑冬季取暖用煤处于高峰期，动力煤价格将处于高位，或对焦煤价格形成一定支撑，进而对焦炭价格形成支撑。通过历史数据统计我们可以发现，焦煤和动力煤的比价区间在1.40-2.47之间，均值为1.79，而目前的比价为1.66。若以目前秦皇岛港动力煤900元/吨，焦煤价格1490元/吨计算，目前焦煤与动力煤价格比价为1.66。若后期比价小幅回落至1.55水平，则对应焦煤价格为1395元/吨。再对焦炭与焦煤价格进行观察，我们可以发现焦炭与焦煤的历史比价区间为0.84-1.77，若后期比价上升至1.2，则对应焦炭价格为1674元/吨，较当前唐山二级焦炭1990元/吨下跌316元/吨或16%。

　　综上所述，预计在固定资产投资完成额发生根本逆转、汽车和家电消费减速的情况下，钢铁高额的日均产量不可持续，库存压力面临着上行的风险，钢价继续走低将造成钢铁企业停产检修范围进一步蔓延，对于焦炭需求将显著下降，焦炭价格将持续下行。