由于全球经济走势二次衰退担忧的加剧，全球商品市场一度走出下行行情，在此影响下大豆本身基本面的变化被弱化，虽然从供需看利多因素明显，但是最终对于宏观经济衰退的担忧主导了大豆价格的趋势性行情。而近期全球宏观经济的走势有所好转，其对于大豆价格走势的直接影响也逐步转向影响大豆的消费需求，进而影响大豆价格的走势。

　　一、下游需求疲弱，抑制大豆需求

　　1、走势背离原油，豆油价格弱势

　　图1 原油与DEC豆油走势叠加图

推荐阅读

周期蓄势待发 商品缓步下行

胶市仍处于寻底过程中

• 2012年有色金属将黯然失色
• 糖价跌破6500地方收储或启动
• 2012年钢价走势或将前低后高
• 需求拖累PVC难改弱势格局
• 信心略恢复甲醇步入盘整期
• 2011期货产品创新领跑者系列访谈

　　据油世界预估2011年全球生物柴油产量可能增长20%至2160万吨，豆油作为主要的生物柴油原料其与原油的相关性也愈发明显，对二者进行相关性系数分析我们发现，二者相关性系数达0.8以上，这就表明二者的价格具有较强的相关性。但是观察近期二者的走势可以发现，原油价格一路上涨而豆油价格以横盘调整为主，二者的走势出现了背离，这也印证了当前豆油价格的弱势。关于豆油价格弱势的原因，一方面从全球豆油价格走势看，受宏观经济动荡的影响，全球商品价格普跌，CBOT豆油价格随之下行，进而影响国内豆油价格的走势；另一方面，基金对后市的看淡使豆油的空头持仓一直强于多头，进而打压了豆油价格。

　　2、饲料需求平稳，豆粕价格弱势

　　图 我国生猪存栏量（单位：万头）

　　此前由于猪肉价格的大幅上涨，极大的刺激了养猪户的补栏热情，全国生猪存栏量大幅增加，从农业部发布的生猪存栏信息看至10月生猪存栏达47516万头，较上月增加0.76%。目前已近年底，猪肉的消费旺季也将逐渐到来，由于生猪存栏量较上一年度同期增加了3.65%，消费需求则由于猪肉价格的高企有所抑制，因此有理由相信在猪肉的消费旺季增加的生猪存栏量基本有能力满足猪肉的消费需求。加之国家基于稳定物价的政策而对猪肉价格进行的调控，因而我们看到猪肉价格自回落后并没有再创新高。猪肉价格的平稳也使得目前豆粕的需求较为稳定，随着猪肉消费旺季的来临，生猪存栏量将有所下降，由此造成饲料消费需求的减少，豆粕消费进而下降。而下一轮豆粕的消费旺季将在明年春季，因而年底到明年春季之间豆粕的价格将继续维持弱势。

　　二、全球经济疲弱，影响大豆需求

　　1、全球经济疲弱

　　欧债危机新一轮的动荡给原本有所好转的全球经济又蒙上了一层阴霾。意大利债务危机的影响较希腊而言对欧洲甚至全球经济的冲击更为猛烈，但是近期召开的欧盟会议似乎并没有找到行之有效的办法遏制债务危机的蔓延。甚至连经济较为稳健的德国，其国债的发行也遭遇了“灾难性”的结果。欧洲经济衰退导致欧洲债务危机情形恶化的担心情绪更加严重，相比欧洲悲观的经济数据而言，美国近期公布的经济数据并没有太多明显的利空因素出现，因此市场反映较为平淡。

　　图3 汇丰中国PMI指数（月、%）

　　国内方面，汇丰11月中国制造业采购经理人指数(PMI) 为48，低于上月终值51，创下32个月以来最低。因此近期国务院的言论及央行的政策都表明紧缩政策将有所放松。但从目前我国的经济状况看，在保增长与抗通胀的双重压力下，政策的适度放松并不意味着会出台强力的刺激措施，因此政策的适度调整对于国内商品市场的影响也有限的。

　　2、经济疲弱影响大豆需求

　　图4 全球大豆消费需求增速与GDP增速图

　　根据我们的分析认为，全球经济呈现一定的周期性，低点与高点之间一般相隔7年左右的周期，低点到高点一般为3年左右的上升期，随后出现3年左右的下降期，直至一个新低点的出现，从2008年底至2009年初算起，3年的上升期已接近完成某随后全球经济可能将进入到下降期。根据IMF预测，2012年度全球GDP增速为3.3%，较上一年4.2%的增速下降明显，因此全球经济出现衰退的可能大大增加。从大豆的历史走势看，在全球经济的衰退期1998/99年度、2003/04年度大豆的消费需求增速会降至0附近，2009/10年度甚至出现了负增长。按照目前全球经济走势看，一旦经济出现衰退，虽然全球大豆的消费需求增速不会像2009年度出现负增长，但是低增长甚至零增长的可能是极大的。根据我们的测算较为合理的增速应在1-4.2%之间，即2011/12年度全球大豆消费量约为2.53-2.61亿吨。

　　三、产量看南美，稳中或有降

　　图 USDA全球大豆供需平衡表

　　北半球大豆的收割接近完成，从预估的数据看，2011/12年度美国大豆的产量约为8285万吨。我国大豆产量预估约为1400万吨，北半球大豆的减产几成定局。目前全球大豆产量的主要增幅来自对南美。虽然干旱的天气一度影响了阿根廷及巴西大豆的播种，而去年玉米价格上涨，大豆价格大跌的行情也使农户种植大豆的积极性大幅丧失。但是从油世界的报道看，改种玉米在短期内对大豆产量的影响并不大。因此预估2011/12年度南美大豆的产量约为1.22-1.23亿吨。全球大豆产量则与上一年度基本持平甚至有所降低，约为2.64亿吨左右。

　　四、综述

　　综上所述，从目前看由于南美大豆的产量预计有所下降，因此全球大豆的产量预估并没有之前那么乐观，反而更倾向于与2010/11年度持平甚至略有下降；需求则由于全球经济的衰退预期而维持略增的判断。照此估算全球大豆的产量为2.64亿吨，需求为2.61-2.64亿吨，供需向基本平衡过度，而目前最大的不确定性则是下一步全球宏观经济的走势，一旦全球经济确认衰退，需求紧缩将打压大豆的价格，而如果全球经济止跌企稳，大豆需求得到保障，供需缺口的缩小将逐步推高大豆价格。宏观经济造成的大豆基本面的不确定性，使得目前大豆价格走势进退维谷，只能以区间震荡的形势进行调整。

　　五、技术分析

　　CBOT黄豆连续跌破前期低点之后进一步下行至1120一线，而国内大豆走势则强于外盘。国内大豆1209合约在4160-4500元/吨形成箱体，目前其价格接近箱体底部4160-4200元/吨一线的支撑并开始反弹，因此可继续维持震荡调整的思路对待，而本轮反弹的阻力位置为4300元/吨一线。

　　图5黄豆1209走势图

　　操作策略:

　　由于全球宏观经济不明朗，大豆价格只能在震荡中寻找方向，因此以4160-4500元/吨区间震荡的思路操作，目前大豆价格在箱体底部4200-4160元/吨一线有所支撑，短线操作为主，仓位控制在20%以内。