内容摘要：

　　1、外盘涨跌互现，豆弱棕强格局确立

　　2、豆棕价差比较，回归趋势分析

　　3、后市价差走势展望

　　一、近期豆弱棕强基本面成主导

　　1、多方利空美豆承压下挫

　　 11月中旬美国农业部公布了新的月度供需报告，报告意外上调2011/2012年度美国大豆库存预估。报告显示，2011/2012年度美国大豆年末库存预估为1.95亿蒲式耳，创下了今年以来的最高库存预估值。同时， USDA报告继续下调今年美豆出口预估值至13.25亿蒲式耳，较上月预估值减少0.5亿蒲式耳。乏善可陈的月度报告未能为美豆带来做多动能，另一方面南美新一季大豆的播种状况好于预期，拉尼娜气候未对南美的土地熵值产生明显影响，南美的产量因此将增大的预期进一步对造成了投资者对美豆未来出口持续下降的强烈预期。随后出口下降成为了美豆最为主要的实质性利空，致使美豆积弱难返，期价连创新低，一度逼近1100整数大关。

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　　基金持仓变化对期价走势在短期内有助涨助跌的作用，即基金持仓和收益率存在短期的反馈关系。值得我们关注的是，根据CFTC的统计，2010年中旬至2011年上旬基金在CBOT豆油期货上净多头一直占据明显优势，净多单最多时一度接近10万手。同期，CBOT豆油期货价格也呈现出明显的快速单边上涨的态势，并在今年年初达到61,45美分/磅的08年下跌以来的新高。但是在豆油期货达到新高后，基金开始明显减持其净多单，并开始增加空头部位，并在近两个月由净多持仓变为净空持仓，我们可以预计在短期内，鉴于国际宏观形势阴云密布，基金将继续持有手中头寸的概率很大，且有继续增加的趋势。

　　2、风景独好马棕油表现抢眼

　　步入11月初，欧债危机系统性风险有所释放，加之良好基本面支撑，油脂迎来一波反弹。在此轮反弹中，马来西亚的棕榈油表现最为抢眼，由于需求旺盛、库存下降的炒作，成为油脂中的领涨品种。马棕油近期走强的原因有两方面：首先，马来西亚毛棕榈油产量一般在每年9-10月份达到峰值，随即掉头明显回落，直至来年2月份才有所恢复。因为每年11月至次年2月为雨季，水灾会影响油棕的收割。其次，中国和印度是马来西亚棕榈油的两大进口国，两个国家重要的节假日集中在下半年至次年年初，因此每年下半年开始增加备货。

　　总体上看，马来西亚棕榈油期货价格受到自身库存的影响较大，当产量出现明显下滑的速度大于出口需求减少的速度时，尽管第四季度并不是棕榈油的消费旺季，但棕榈油月末库存持续降低往往推动棕榈油现货和期货价格稳步上涨。

　　二、豆棕价差套利机会分析

　　国内豆棕油现货价差从季节性走势来看，国内豆油与24度棕榈油价差走势与国际市场基本一致，国内季节性相对于国际市场走势更为明显，即在1-5月份价差逐渐缩小，5-7月份价差低位运行，8-12月份呈现价差逐步攀升状态。

　　通过走势图分析我们可以发现，豆油5月合约和棕榈油5月合约价差有以下几个特点，分时间段分别为： a、5月-9月价差震荡扩大，明显上行。在9-10月价差扩大至全年高点，平均来看，高点均值为1250（9月至10月期间），最大值为1820（9月），最小值为1000（10月）。 b、10月至次年4月价差震荡缩小。在2月份前，各年价差均存在缩小靠拢的明显趋势。在3-5月份，3年中两年下行（10、11年），一年上行（09年）。次年2月至4月价差缩小至全年低点，均值为300，最小值为200（11年），最大值为400（10年）。因此，目前来看，11年豆棕5月合约价差缩小趋势初步确立，后市有望继续收窄。

　　三、后市基本面有利于套利继续进行

　　接下来我们从豆油与棕榈油各自供求基本面的角度去分析豆棕价差套利未来走势的可能性：

　　1、国储收价迟迟未出，豆油加工僵局延续

　　目前价格不稳、购销不旺、政策不明成为当前东北产区大豆收购市场的主要特点。今年东北主产区大豆播种面积较上年出现大幅度下降，其中头号产区黑龙江省降幅较大。具体来看，2011年黑龙江省大豆播种面积约4112.39万亩，同比减少21.37%；内蒙古自治区约1077.34万亩，同比减少4.25%。而且今年大豆产量亦随之减少，同时种植成本提升，导致目前农民普遍表现惜售，油厂收购大豆异常艰难；同时另一方面，近期国内豆油、豆粕出厂价持续趋弱，主产区加工企业理论压榨利润整体处于亏损状态。经测算，截至11月15日，黑龙江哈尔滨地区油厂盈利水平约-121元/吨(按国产大豆4040元/吨，加工成本120元/吨。出油率按16.5%计，出粕率按79%计，四级豆油价格为9400元/吨，豆粕价格为3150元/吨)，较10月31日下跌26元/吨，较年初下跌272元/吨。鉴于此，主产区近八成的加工企业已经无奈选择了停产。

　　市场在持续僵持的局面下静待国家大豆收储价的出台。因为近两年来政策性收储价格已然成为市场操作的重要风向标。目前市场普遍认为今年国家临储大豆收购价格可能为2.0元/市斤，另补贴50元/吨收储费用，然而这一价格已在临储预期价格范围内运行，政策出台对市场行情提振效果着实有限。加之，当前国际市场走势振荡、美豆价格趋弱运行及全球金融环境仍面临不确定性，预计豆油后期价格仍存在下行空间。

　　2、棕油进入减产周期，未来需求热情不减

　　从基本面来看，棕榈油将明显获得众多利多因素的价格支撑。今年10月以来马来西亚和印尼棕榈油生产进入低产期，十月底棕榈油库存减少，预示未来几个月棕榈油库存可能进一步下滑，马来西亚棕榈油局周四表示，十月底马来西亚棕榈油库存比上月减少了1.6%，为210万吨，因为对欧盟、印度和中国的出口依旧保持强劲。十月份出口增长了19%，达到184万吨。且IOI集团总裁LeeShinCheng对未来棕榈油价格持乐观态度，他预计2012年上半年毛棕榈油价格将可能涨至3300令吉。

　　而拉尼娜气候给东南亚带来的降雨过量对棕榈油产量以及运输所造成影响，显然比对南美大豆播种影响要显著的多。根据NOAA数据显示，截至今年九月ONI（Oceanic NINO Index）指数为-0.4，离-0.5拉尼娜气候警戒线仅一步之遥。而据相关媒体报道，马来半岛当地季风降雨以及拉尼娜气候已经导致棕榈油的收获和运输工作终端。由于目前棕榈油已经季节性低产季，加之今年前10个月马来西亚棕榈油产量激增，因此近月产量下滑将不可避免，而有贸易商表示，11月马来西亚棕榈油产量将比上月下滑约10%。

　　综上所述得出结论：目前豆弱棕强的格局或将延续，一方面豆油基于与美豆的联动性较强而继续低迷走势概率较大，另一方面棕榈油后市炒作空间犹存上升空间很大，因此我们判断豆棕价差存在继续向年初价差区间回归的趋势。