摘要：欧洲债务问题不断升温，全球宏观环境的不确定性依旧很大，美元指数持续走高，而大宗商品承压偏弱。美豆在需求下降，库存增加及基金净多头寸大幅减少的情况下弱势下行。而国内方面，进口大豆数量持续下降等方面都利空大豆价格。

　　一、宏观经济不确定性增加，商品市场承压

　　（一）欧债危机升级

　　 截至11月中旬当周，因市场担忧意大利新政府将难以赢得足够支持来阻止区域债务扩散，欧洲银行业借贷成本大涨至三年来最高位，意大利10年期国债收益率重回7%上方，同时西班牙、法国、和比利时较德国10年期国债收益率差均触及1999年欧元面世以来的最高位。信用评级机构穆迪在21日警告称法国3A的信用评级可能被下调，种种迹象表明欧债危机的阴云仍未消散。

　　图1 欧元区国债市场正遭受系统性冲击

推荐阅读

周期蓄势待发 商品缓步下行

胶市仍处于寻底过程中

• 2012年有色金属将黯然失色
• 糖价跌破6500地方收储或启动
• 2012年钢价走势或将前低后高
• 需求拖累PVC难改弱势格局
• 信心略恢复甲醇步入盘整期
• 2011期货产品创新领跑者系列访谈

　　 近期意大利和希腊政府重组未能安抚市场情绪，德国执政党又通过一项自愿退出欧元区的法案，债务危机前景更趋黯淡，欧洲正面临“二战后最艰难时刻”，受此拖累，国际商品市场短期料难形成抬头之势。

　　 由于欧债危机问题层出不穷，欧元区各国的经济前期悲观，使欧元一蹶不振，相反美元指数不断走强，连续多日站稳在78上方，目前仍处于上涨趋势之中，令大宗商品承压下行。

　　（二）美国减赤方案悬而未决，潜在风险不容忽视

　　美众议院议长博纳于本月15日表示，支持共和党议员图米提出的减赤方案，该方案提出将个人所得税最高税率从35%降至28%，同时下调企业税最高税率，通过降低税率刺激经济增长，从而扩大税收基础，并会为联邦政府增加3000亿美元的额外税收收入。

　　 虽然市场普遍预期减赤方案最终能够达成一致，但今夏"债限之争"的情形恐将重演，这将进一步威胁美国的信用评级并给市场带来潜在风险，同时也对近期国际大宗商品走势带来更多变数，商品宽幅波动或将延续。

　　（三）央行报告称货币政策适时适度微调

　　央行于本月16日发布的第三季度货币政策执行报告称，将继续实施稳健的货币政策，更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，密切监测国内外经济金融形势发展变化，把握好政策的力度和节奏，适时适度进行预调微调，巩固经济平稳较快发展的良好势头，保持物价总水平基本稳定，加强系统性风险防范。

　　 我国近期通胀水平虽有回落，但物价稳定的基础尚不牢固，央行此次公布的货币政策以稳为主，灵活应变，有助于兼顾抑制通胀与经济增长的双重目标，防止经济出现“硬着陆”，这短期对商品或有提振。

　　三、基本面分析

　　（一）美国大豆需求减少库存增加

　　美国农业部公布的最近月度报告数据中性偏空，虽然下调了美国大豆的单产和产量，但是对期末库存进行了上调。单产从上月的41.5英亩/蒲式耳下调到了41.3英亩/蒲式耳，产 量从30.6亿蒲式耳下调至30.46亿蒲式耳，但是期末库存从 10月的1.6亿蒲式耳上调至11月的1.95亿蒲式耳。库存消费比由5.11%上调至6.33%。今年南美大豆创纪录的增产，中国增加南美大豆的进口而 减少了对美豆的需求，是这次美豆平衡表上调期末库存的主要原因。美豆在需求减少的背景下，后期的走势将维持区间振荡偏弱的格局。

　　表1 美国大豆供需平衡表

　　　　　　（二）南美大豆产量或将超预估

　　 综合媒体11月22日消息，总部位于德国汉堡的行业刊物<油世界>表示，上调2012年巴西大豆作物产量预估至7430万吨，高于10月预估的 7330万吨。油世界称，由于过去2-3周当中，南美大多数主要大豆种植区均出现降雨，使得种植和成长情况大幅改善，此外，由于巴西农民在 2010/2011年度大豆销售取得良好获利，他们准备把生产投入最大化以提高单产。目前预估阿根廷2012年大豆种植面积将从今年的1880万公顷扩增至1910万公顷。巴西目前的大豆播种进度达到了48%，阿根廷播种进度目前为17%。最新的美国农业部显示，阿根廷11/12年度大豆产量预计为5200万吨，比10 /11年的4900万吨增产6%；巴西11/12年度大豆产量预计为7500万吨，较10/11年度的7550万吨下降1%，但是由于上一年度巴西期末库 存为2231万吨比09/10年度提高了41%，这部分转换为期初库存，使得巴西今年大豆的供给量偏松。从全球大豆主产国的产量来看，巴西和阿根廷占世界 大豆产量的比重在不断提高，同时出口量也在同步增加，两国11/12年度的大豆出口量预计同比将分别提高26.8%和17.32%，这对美豆的出口带来一定的压力。

　　图2 巴西大豆产量

　　图3 阿根廷大豆产量

　　（三）美销售数据依然疲软，美豆上行承压

　　 贸易方面，美国农业部出口销售报告显示美豆出口销售低于预期，可能对期价有所抑制。从具体数据来看，截至11月3日当周，美国大豆累计净出口销售为1912.58万吨，较去年同 期2974.0万吨下滑35.7%，2011/2012年度我国累计采购美国大豆1330.3万吨，较去年同期1822.08万吨下滑26.99%。美豆出现下滑的主要原因是中国的进口放缓，据海关总署数据显示,中国10月进口大豆381万吨，较上月的413万吨下降7.7%，低于市场预期的400万吨，为今年3月以来最低水平。不过随着大豆价格的连续下跌和国内补库的需要，我国大豆进口有望出现恢复，数据显示，11月我国进口大豆563万吨，预计12月进口418万吨，但较去年同期而言，目前国内大豆进口数据仍差于去年同期水平，这令美豆短期仍难摆脱弱势格局。

　　　　（四）港口库存处于高位

　　截至11 月21 日，国内主要港口大豆库存为6831880 吨，较前期增加80700吨，11 月预计到港520 万吨，已到港3391070 吨。总体来看，目前国内港口库存大豆仍处在680万吨以上的高位水平。11月份美豆上市，国内也迎来进口豆集中到港阶段，市场供应压力加大。市场初步统计 11月和12月到港量均在500万吨以上，国内大豆供应仍保持充足。

　　（五）国产大豆现货价格小幅下滑，农户惜售依然较重

　　上周末以来黑龙江油厂大豆收购价格大幅度回落，平均跌幅将近60元/吨，部分厂家单日跌幅将近100元/吨。主要原因是受美盘下滑走势拖累，油粕等产品销售压力进一步增强，迫使厂家不得不继续降低收购成本。另外，随着油厂收购价格的下调，也加剧了产区市场恐慌情绪的蔓延，导致市场购销气氛进一步冷却。国储的收购政策对外公布，收购价格锁定4000元/吨的价位，另给与收购主体50元/吨补贴。就此价格来看，与当前市场价格持平，在部分地区甚至低于市场价格，与农户期望有较大差距，因此国储的收购对目前国内大豆市场影响力不大，但底部支撑仍然存在。

　　三、CFTC持仓报告显示基金看淡后市

　　 大豆基金净多头头寸一直是反映了CBOT大豆价格强弱较好的观察指标，数据显示大豆基金净多头头寸有9月6日最高的接近20万手降低到了11月15日的2.5万手，下降幅度高达87.67%，表明现阶段的市场情绪还相对悲观。CFTC持仓报告显示，截至11月22日，投机基金在CBOT大豆上的净多头寸由上周的24560手降至本周的11400手；其在CBOT豆油上的净空头寸由上周的6997手增至本周的18688手。基金持仓变化显示资金看淡后市的程度在不断增强。

　　表2 近2个月来基金CBOT大豆持仓变化

　　四、后市展望及操作建议

　　欧洲债务问题不断发酵升温，全球宏观环境的不确定性依旧很大，美元指数持续走高，而大宗商品承压偏弱。美豆在需求下降，库存增加及基金净多头寸大幅减少的情况下弱势下行。而国内方面，进口大豆数量持续下降等方面都利空大豆价格。短期内期价维持弱势震荡的仍为大概率事件。