和讯特约

　　一 行情回顾

　　欧元区的政治风险在5月如期爆发，引发了市场对希腊退出欧元区的担忧与日俱增，与此同时国内经济放缓担忧的悲观情绪弥漫在投资者之间，两地金属承压回落。沪锌由于基本面得不到有效支撑的情况下，宏观面的利空令锌价再度跌破关键成本支撑价位15000，下探去年年底14500-14700平台

　　现货市场依旧表现出疲软状态，下游企业多以按需采购为主，即使锌价大幅破位也未出现厂家备货热情。

　　二 宏观经济形势分析

　　2.1 国内政策已经触底，经济触底何时有？

　　国内的经济继续处于放缓通道之中。从官方公布的各项经济数据来看，4月进出口数据、工业增加值、固定资产和消费品零售额不仅延续了之前的放缓之势，而且同比增速均现放缓明显，并远远低于市场的预期，凸显国内经济需求严重不足、正在加速放缓；同样从4月的新增信贷数据、M1M2和外汇占款的下降趋势也给予了间接的证明；5月汇丰PMI预览值的再度回落和前4月规模以上工业企业利润同比下降也是佐证之一。在国内经济放缓加速的同时，国内的CPI逐渐回归至合理水平，让政府在决定控通胀与稳定增长之间出现了顺序的转变，把稳定经济增长放在了更重要的位置。

　　从政策面来看，自年初以来货币政策面上央行两次调降存准、逆回购、央票持续停售；财政政策上之前也推出了265亿节能家电补贴政策；同时温家宝总理一周之内两次提出把稳定经济增长放在更重要的位置，实时启动一些事关全局的重大项目……；这些均验证了国内在政策面上的底部已经出现，并在缓慢改善。政策的寻底符合市场的预期，而市场更多关注的则是国内经济何时寻底，从已经公布的各项经济数据来看政策面的改善对于经济的刺激作用相对有限。在国内经济结构面临转型，外围需求放缓的背景下，估计在六月公布的经济数据投资者也不能过多期待，市场普遍预期可能的经济触底回暖要推迟到三季度。

　　通过上述分析可看出政策面的改善对于经济的托底相对有限，在国内经济尚未触底之前，政策层面实时释放的预调微调信息难以明显改善市场风险偏好，而中国因素则可能继续是金属承压所在。近期政策面更多的强调稳定经济增长，若后期政策面果真能够加速改善，或对金属底部企稳料产生利好；若政策面宽松仍不能改善市场对经济的悲观预期，金属持续承压，或大概率事件，不过与此同时笔者偏乐观估计临近三季度之时市场情绪料有所好转。

　　2.2 美国经济形势独好，美元的高位态势难改

　　第一季度美国GDP增长值的略逊预期，连续两个月的非农就业数据的大跌眼镜，令市场对美国的后期经济复苏动能维持了怀疑态度。不过从5月份公布就业数据、住宅市场数据、消费者信心等各项经济数据来看，美国经济在后期仍有继续向好的动能，可能这种动能因全球经济环境的影响有所放缓。

　　劳工市场，美国劳工部最新数据显示，市场普遍预期4月非农就业增加约17万人，但劳工部数据显示仅增加11.5万人，失业率降至三年半低点8.1%，不过市场认为更多的人放弃了寻找工作降低了失业率。5月份连续公布的初请失业金报告看出，就业市场继续处于一个缓慢改善通道之中，或预示5月的非农就业数据并不那么悲观。劳工市场改善放缓但仍在改善通道，或许能为美国经济复苏提供一些动能。

　　住宅市场。本月陆续公布的4月各项住宅数据来看，成屋、新屋销售总数年化及年化月率均一改3月颓势，继续超市场预期偏好，在此带动之下5月全美住宅建筑商协会综合住房市场指数创5年新高至29。笔者综合年初以来的住宅数据，一直视为美国经济复苏最大障碍的住宅市场或正在良性筑底过程当中，若住宅市场后期缓慢回暖势必将给近期复苏有放缓迹象的经济增长打上一针强心针。

　　消费市场。消费者由于受到油价高企以及3月消费信贷的快速扩张影响，令消费者在4月支出有所谨慎，4月消费零售仅环比增长0.1%，不过同比依然实现了6.36%的快速增长。虽然如此，市场依旧不必对后期消费感到过分担忧，随汽油价格的回落的压力缓解，美国5月密歇根大选消费者信心终值79.3，录5年高位。消费者信心的持续改善显示出其对经济前景的乐观和消费意愿的提高，也对后期经济复苏构成利好。

　　制造业可能因天气因素出现了一些修正，不过汽车业的强劲仍能确保制造业的相对健康，综述各项经济数据美国经济后期有望继续向好。令市场较为头疼的是欧元区的政治、经济、债务一团糟，目前仍旧看不到黎明的曙光，同样全球第一大工业金属需求国中国的经济继续处于触底过程之中，而美国经济在全球经济复苏相对疲软的背景下相对独好无疑对美元构成利好，而QE3估计在6月底0T之前也无从谈起。美元的强势或对工业金属的走势构成一定的威胁。

　　2.3欧元区经济深陷泥潭，债务风险聚焦6月

　　欧洲经济情况仍旧那么糟糕，讨论这个问题可谓老调重弹，但其仍旧面临着持续下行风险。虽然一季度德国经济实现良好增长，欧元区GDP摆脱四季度衰退影响，但仅实零增长罢了。最新公布的5月份欧元区及其各国经济先行指标PMI来看，加上之前连续数月的PMI数据，从中可看出欧元区的经济可能正在走入一个下行通道之中，其中包括欧元区发动机之称的德国经济也在加速放缓。若这种情况得不到遏制，可能欧元区经济形势正如OECD所称那样，欧元区经济下行风险将进一步增加，甚至会拖累全球经济来之不易的复苏。总体来说欧元区各国面临居高不下的失业率、通胀压力对经济增长的吞噬、银行业为实体经济提供流动性不足且后期可能面临更多资金缺口，甚至还有不断升级的各种社会矛盾等等，这些都将啃噬各国的经济增长动力，二季度欧元区经济触底企稳的愿望恐怕痴人做梦罢了。

　　在经济深陷泥潭的同时，在6月市场或将更多的聚焦在于希腊大选带来的政治风险、以西班牙银行业为代表的欧元区金融稳定问题、还有就是德法分歧所在的财政紧缩与经济增长之间如何协调的问题。

　　首先，虽然G8峰会各国领导人均希望希腊留在欧元区、并且奥德朗重提欧元区债券，但在过去3周欧元已经贬值5%，同样欧元区各国均在纷纷准备希腊若退出欧元区的后备方案。这些疑虑可能短期有所缓解，但这种忧虑被希腊延迟到了6月17日的大选之中，笔者偏乐观估计希腊退出欧元区或是小概率事件，但其中的一波三折可能会对市场带来一些冲击。

　　再次，以西班牙银行问题为代表的欧元区金融稳定问题日渐浮出水面，针对西班牙银行业问题笔者前期已作详细论述，在此不再赘述。截止笔者发稿，世界三大评级公司纷纷近期纷纷下调欧元区各国银行业评级，以示警告经济衰退以及债务危机对欧元区金融系统的冲击可能比之前所料想的要严重。市场普遍预计欧洲央行6月或再次降息加以缓解进入系统的流动性不足，但无济于补，降息并不足以满足金融系统的流动性要求，而市场资金纷纷逃离欧元区或将加重金融系统的幅度，同样两轮LTRO之后市场不应期待短期的第三次LTRO。这是投资者需要关注的欧元区的第二个问题，笔者估计问题或将演进但并不会大规模恶化。

　　最后，市场需要关注的是以法国新当选总统奥朗德为代表的左派力量所呼唤的经济增长策略与德国所坚持的财政紧缩之间的矛盾，欧元区共同债券也是投资者需要注意的地方。德法两国在欧元区发行共同债券的可能性及如何既削减预算赤字又实现增长这些问题上都意见相左，估计在寻找到两者满意的折中方案之前，市场对欧元区的担忧仍旧大于短暂可能出现的利好，估计短期两者的折中恐难出现。

　　综合来看，欧元区的经济、债务问题不可能在短短的一个月内完全化解，而其中的纠结过程将继续令工业金属承压较重。

　　三 锌基本面供需分析

　　3.1 全球及国内锌精矿供应分析

　　全球：国际铅锌研究小组(ILZSG)最新报告，2012年3月全球锌精矿供应达118.52万吨，1-3月累计供应322.00万吨，而2011年全球同期为287.40万吨。3月全球锌精矿以同比12%的增速增长主要得益于中国及澳大利亚产量扩张，部分抵消了加拿大和秘鲁产量缩减。

　　中国：国内4月份国内锌精矿共生产42.90万吨，同比增长17.90%，环比降3.19%；1-4月累计生产142.50万吨，累计同比增长23.20%。分地区看，云南受本地冶炼企业更加依赖国产矿、两广摆脱了环保整治的影响、内蒙古等北方随天气转暖开工率有所提高，四省实现了产量小幅增加，但其他各省由于受到国内锌价低迷影响，更多矿商选择减产减少供应为主，因此4月锌精矿产量整体小幅减少，这也是受锌价低迷导致国内精矿连续两个月产量缩减的主要原因。与此同时， 受沪伦比值不佳、进口矿加工费持续走低等因素影响，冶炼企业在国内需求不振情况下，更多选择国内矿和减产应对，4月国内锌精矿进口也是连续两个月下滑，达到年内低位。4月进口锌精矿12.38万吨，环比减19.20%，1-4月累计进口65.82万吨，同比减31.06%。

　　3.2全球及国内精炼锌供应过剩，LME锌库存创历史新高

　　国际供需：国际铅锌研究小组(ILZSG)报告显示1-3月全球锌市场供应过剩9.7万吨，同期全球可报告库存增加9.5万吨。前三个月全球精炼锌消费量同比增长2%至310.2万吨，高于2011年同期304.0万吨，主要贡献依旧自来于中国、印度、日本和韩国需求的增长，而同期欧洲、美国同比需求则分别下降6.5%、1.3%。今年一季度全球精炼锌产量与去年同期基本持平为319.9万吨，因比利时、中国和南非产量的下降被印度、日本以及韩国的增长所抵消。综述，全球精炼锌的产量增速可能在放缓之中，但需求的放缓明显加上前期库存累积，供应过剩局面改善并不明显，不过若全球锌矿及精锌产量后期缩减明显或对锌价底部有所帮助。

　　国内供需：国内4月份精炼锌产量38.50万吨，同比下降10.50%，环比降5.17%；1-4月累计精锌产量156.40万吨，同比降8.27%。国内产量增速回落一方面考虑国内库存较大，下游消费不畅导致冶炼厂开工率不足；另一方面上游矿商加工费不断压低导致冶炼企业生产信心不足。4月国内精锌进口量结束了一季度以来的高速增长，环比及同比均出现了下滑，进口2.91万吨，同比下降1.91%、环比降35.71%。首先沪伦比值低迷，进口锌利润空间较小，贸易商进口兴趣不高。其次，国内消费未现明显改善，对于进口精锌造成一定影响。同时，前期大量涌入国内的进口锌等待市场逐步消化，在下游需求未现改善的情况下，抑制了4月进口量。国内锌冶炼企业由于受加工费走低及锌价低迷两头挤压的情况下，不断削减产能，减少对市场供货，若这种趋势能够持续并且市场感应明显；加上国内精炼锌进口持续减少，或将有利于加强锌价底部成本支撑效应。

　　库存方面：截止5月23日，伦敦库存较4月30日增加29675吨至943325吨，自去年12月开始LME库存连续增加，不过注销仓单在5月份基本每日维持在3万吨左右，而近日随锌价大幅回落注销仓单一度达到6、7万吨之多。上海库存较4月27日微减16590吨至341899 吨。LME库存的持续盘增市场怀疑嘉能可收紧全球锌市供应，迫使工业消费者支付较高现货升水，从年初以来远离工业中心的新奥尔良仓库锌库存暴增或能说明这一点。LME锌库存的注销仓单猛增、上海交割库锌库存的减少明显或能说明市场对于目前锌价较为认可，愿意逢低拿货，不过在两地库存创造历史高位的情况来看，全球及国内的锌下游消费在消费旺季亦是不甚乐观。

　　综述：分析全球锌矿、精炼锌供给及需求状况来看，全球锌矿、精炼锌在欧洲需求下滑、美国需求疲软以及国内需求不振的背景下，纷纷选择减产以对待，虽然在全球精炼锌供应严重过剩的格局下利好相对有限，若这样的趋势能够有效延续，无疑对锌价底部支撑有所强化。

　　3.3 下游终端消费情况

　　房地产市场:1-4月份全国房地产开发投资15835亿元，同比增长18.7%，较上月回落4.8个百分点。4月末，商品房待售面积30308万平米，比3月末增加186万平米。1-4月份，商品房销售面积21562万平米，同比下降13.4%。1-4月份，房屋新开工面积54468万平米，下降4.2%，1-3月份为增长0.3%；其中住宅新开工面积40606万平米，下降7.9%。房地产开发企业土地购置面积9657万平米，同比下降19.3%，降幅比1-3月份扩大15.4个百分点。4月房地产开发景气指数为95.62，比上月回落1.3点。70个大中城市中，新建商品住宅价格下降的城市有43个，持平的城市有24个，上涨的城市有3个。70个大中城市中，价格同比下降的城市有46个，比3月份增加了8个。

　　延续比较年初以来的各项房产数据可以看出，各项指标均是处于下滑通道之中，这是政府乐于见到的方面；但另一方面以房地产投资为核心代表的固定资产投资增速的放缓明显给经济带来的冲击也是相当明显的，这也是政府不愿意看到的地方。为此温家宝总理一周内两次讲话提到稳定经济增长，确保部分事关全局的重大投资项目的稳步展开。温家宝总理自年初以来对房产市场讲话措辞的改变令市场开始怀疑后期政策面可能会出现一些转机，不过目前来看，政府虽然积极倡导房产市场的刚性需求和保障房的积极建设，但短期政策调控改变可能性很小，继续制约后期房地产投资。中长期来看，政策面会不会在房产市场出现松动则需要投资者需要注意的地方。

　　在国内楼市投资增速疲软的同时，国际上美国住宅市场近期的一系列数据或让我们看到了一丝曙光，若美国住宅市场的能够企稳回暖实现良好增长无疑对工业金属产生利好。另一方面值得我们期待也是令我们担忧的则是欧洲建筑业在整个地区经济低迷的背景下逆势上涨，欧元区17国３月份建筑业产出环比上升12.4％，欧盟27国上升11.8％，主要贡献来自于德法英三国的拉动；不过同比来看，欧元区建筑业产出下降3.8％，欧盟下降3.9％。虽然占全球最大需求的国内房地产低迷作为关键因素压制工业金属，但若欧美房产建筑业的良好发展趋势不变或能起到托底之用。

　　汽车市场:中国汽车工业协会公布，4月汽车产销形势总体稳定，当月产销环比有所下降，同比保持稳定增长。今年首四个月汽车产量同比结束下降，呈小幅增长，销量降幅继续收窄。4月汽车生产164.76万辆，环比下降12.39%，同比增长7.81%；销售162.44万辆，环比下降11.65%，同比增长5.19%。今年首四个月汽车产销643.19万辆和641.75万辆，产量同比增长0.47%，销量下降1.33%。由于受汽车产销情况的不是特别乐观，汽车市场先行指标中国汽车市场综合指数小幅回落至1266.65，不过其回暖通道形态仍未破坏。1-4月数据显示出国内汽车产业基本从去年的低迷状态逐渐企稳，从中可以看出4月销量虽然环比下降，但是同比上升明显；其中乘用车销售127.60万辆，同比增长12.5%，年内罕见地实现了两位数的增长。不过我们也需看到经销商手中的库存可能比市场预计的更多，这个角度来说汽车市场目前只能说暂且企稳，回暖之说仍旧言之过早。目前财政部称2012年将安排1700亿元补贴节能减排，其中新能源汽车是财政补贴的八大重要工作之一。财政部提出加大新能源汽车示范推广力度，并在全国大中型城市推广使用混合动力公交车；加上前期国务院通过的60亿元支持1.6升及以下排量的节能汽车，随着政策面的扶持政策的不断出台，或能有利于整个国内汽车工业的企稳回暖，但考虑到针对的基数相对有限，市场不宜过分乐观。综述，笔者维持前期观点，对国内汽车产业维持偏乐观态度。

　　中国汽车产业平稳发展之际，国际上各国的汽车产业发展可谓大相径庭。北美洲，整个汽车销售市场持续处于一个较好的状态，数据上可以看出美国汽车行业一直是近几个月其制造业发展的动力所在，同样墨西哥、加拿大也较为良好，这或间接反映了北美地区的经济复苏良好。欧洲，由于受欧债危机的肆掠，整个欧元区的汽车制造业正在放缓，欧洲汽车制造协会（ACEA）报告显示，4月欧盟新车上牌数量下降6.9％，前4个月新车上牌共计433万量，同比下降7.5％。亚洲，日本4月日本新车销售35.96万辆，同比增长93.7%，连续实现第7个月同比增长；而韩国4月产量创新高但销量同比下降6.7%，连续7个月下降。综合来看，亚洲和北美的增长抵消了欧洲的下滑，并有小幅增长，不过增速的放缓不利工业金属需求的拉动。

　　家电、交通运输等行业:受刺激家电消费政策退出、房地产调控、欧债危机等国际国内复杂因素的综合影响，家电市场增速开始明显放缓，1-4月份延续了去年下半年的弱势，出现了不同程度的各位增长和负增长。经过小半年蛰伏待机之后，随国家财政部的相关针对家电产业的刺激政策出台及后期保障房市场的刚性需求拉动，估计家电市场或有望企稳，实现平稳增长。为保国内经济平稳增长，铁路建设、城市轨道交通的加速上马开工，或将有望改变此前连续近半年的投资负增长状态。

　　综述:欧洲无论建筑业还是汽车业均是处于下滑通道之中，而中国房产投资放缓十分明显、美国的住宅市场仍也处于筑底之中，这些短期都将不能给工业金属带来良好的增长动能，相比美、日汽车工业的强劲增长和国内汽车产业的平稳增长或对工业金属底部有所支撑。在欧美工业金属需求量总体相对平稳的情况下，全球的市场焦点依旧在于中国的房产、汽车及家电等方面对工业金属的需求情况。目前国内这几大块仍未看到明显转机，总体依旧处于一个不乐观的境界。不过投资者需要关注的是政府为保经济平稳增长，是否会继续在这三大块上面做文章呢，尤其房地产这块。

　　四 结论及操作策略

　　一方面纵观全球建筑业及工业来看，基本处于一个不温不火的状态，并不能给予工业金属带来过多支撑；另一方面全球包括中国锌矿及精锌虽有收紧形势，但相对全球可报告的库存不断刷新历史新高可谓小巫见大巫，对于锌价利好有限。基本面并不能给予锌价太多支撑，作为宏观经济风向标的工业金属继续由宏观面的消息来主导其走势。6月市场主要焦点将聚焦于：1.国内政策面、经济放缓之间的博弈；2.以希腊政治风险、西班牙银行业问题为代表的欧元区债务问题。预计中上旬市场或将继续承压于国内经济放缓及欧元区债务问题，压制锌价；笔者暂且乐观估计希腊最终留在欧元区，加上临近三季度估计市场对于国内的预期料将好转，下旬锌价或得益于此。最后笔者需要提醒投资者的是，由于全球金融市场风险偏好迟迟得不到改善，需要防止金属市场再现黑天鹅事件。

　　投资建议：稳健者日内操作为宜，等待锌价企稳，若沪锌在14500-14700底部企稳，契机逢低买入，止损沪锌14500；若沪锌再度破位下行，激进者可考虑在14000下方尝试买入，设置好止损点。

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