周小川行长的一句“股市调整已大致到位”，让这个消息面略显寡淡的小长假有了点味道，有了点想象空间。

　　9月4日至5日，二十国集团(G20)财长和央行行长会议在土耳其首都安卡拉举行。会议主要讨论了当前全球经济形势、增长框架、投资和基础设施、国际金融架构、金融部门改革以及国际税收合作等议题，并发表了联合公报。令A股市场为之一震的，当属周行长的一句：股市已调整到位，人民币不会长期贬值。

　　小川行长年内三谈股市

　　这是今年以来，周小川作为中国央行行长，第三次公开谈及中国股市。

　　第一次1月21日瑞士达沃斯论坛

　　周小川说，中国央行一直在尽力保证市场资金流动性不要过量，但来自海外的资金流入仍然在不断改变中国的流动性，这会给资本市场带来影响，包括国际大宗商品价格和中国股市。而在被问及中国股市时周小川表示，中国股市应该更关注上市公司的基本面。

　　第二次3月12日全国“两会”

　　“股票市场这么多实体经济的企业，从石油、化工到建筑、基建、农业、食品工业，他们都在股票市场上融资，他们也都在银行开有账户，在银行借钱，这些资金非常直接地支持了实体经济的发展。特别是从股票发行角度，多数是实体经济的企业。”周小川说：“通过股票市场来融资，使实体经济得到了发展。确实有一些股票市场和金融市场中其他的环节中有一些金融交易有可能脱离实体经济，是一种纯粹的投机炒作的做法，但是不能一概而论，好像去了股市就是不支持实体经济。”

　　第三次9月4-5日G20财长和央行行长会议

　　周小川指出，目前人民币兑美元汇率已经趋于稳定，股市调整已大致到位，金融市场可望更为稳定。

　　小川行长的“大致到位”定调

　　周小川指出，今年6月中旬以前，中国股市泡沫不断积累。3月至6月，上证指数上涨了70%。在这一过程中，出现了投资者杠杆率快速上升等问题，存在风险隐患。六月中以来，中国股市发生了三轮调整，其中前两轮调整未有国际影响，8月下旬的第三轮调整产生了一些全球性影响。为避免发生系统性风险，中国政府采取了一系列政策措施，包括人民银行通过多个途径向市场提供流动性。中国政府的措施避免了股市断崖式下滑和系统性风险发生。

　　股市调整以来，杠杆率已明显下降，对实体经济也未产生显著影响。鉴于金融市场的相互影响，人民银行于今年8月11日对人民币汇率中间价报价机制进行了改革，加大了市场决定汇率的力度，这是人民币汇率市场化改革的重要步骤。受前期美元走强和新兴市场经济体货币普遍贬值影响，人民币实际有效汇率偏强，同时由于金融市场有所动荡、近期市场注入流动性较多等原因，改革后人民币出现了一定程度的贬值。但中国经济基本面并未发生实质性改变，对外贸易仍然保持较大顺差，人民币并不存在长期贬值基础。目前，人民币兑美元汇率已经趋于稳定，股市调整已大致到位，金融市场可望更为稳定。

　　周小川强调，尽管金融市场出现了一些波动，中国政府深化改革的决心并未改变，仍将按照党中央、国务院批准的计划有序推进各项改革。

　　民生固收李奇霖：周小川为何强调股市调整已大致到位?

　　此前已经强调过稳定汇率的关键，那就是要尽量压低人民币资产的风险溢价，并提高人民币资产的赚钱效应。因为考虑到FDI的估值效应重估、留存利润以及出口中虚假贸易成分，万亿对外金融净资产也不一定就靠谱，所以需防过去涌入中国套利的各路资金集中平仓兑现浮盈给汇率以及外汇储备带来的冲击。

　　因此，汇率稳定的背后是人民币资产的赚钱效应，而提高人民币资产的赚钱效应我们需要宽信用与金融稳定。汇率稳定、资产价格、宽信用已是一荣俱荣、一损俱损。

　　宽信用在这里有两层政策含义，一是需要通过宽信用防范债务风险，二是需要通过宽信用促进稳增长。

　　首先，需要将过去的旧债务置换，防范外部融资中断产生债务违约大幅提升人民币资产风险溢价。实际上这一块早已在有条不紊的进行中了，比如废除存贷比、资产证券化扩容、将地方债置换规模扩大至3.2万亿等等。宽信用对压低人民币资产风险溢价非常重要。以某大型上市钢企的现金流量表为例，其偿还债务需要755亿，但经营活动产生的现金流量净额是77亿，如果考虑到投资活动支出的现金流30亿，不依靠外部融资借新还旧，不发生债务违约几乎是不可能的。这种外部融资需求的满足需要宽信用，从报表上看，该钢企筹资活动现金流入中取得借款收到的现金有726亿元。

　　其次，通过宽信用加大经济稳增长和经济改革力度，正如楼继伟部长所强调的，未来几年将经济增速保持在7%左右。但转型是中长期任务，从短期来看，旧的过剩产能未去化，旧产能占用劳动力、信贷和财政资源依然存在，对新经济来说就存在劳动力成本高企、租金贵、融资难等因素制约，再考虑到股市近期大幅震荡，新经济还是很难大规模形成。长期看，促进经济转型我们需要过剩产能去化并及时出清银行不良资产。但短期最靠谱的还是依靠基建稳增长，从楼继伟部长的讲话来看，中国政府不会特别在意季度性的短期经济波动，将保持宏观经济政策的定力，可见未来基建现货投资虽然会扩张，但政策的着力点是“稳”而非“增长”：通过基建扩张将经济稳定在7%左右，扭转投资者对经济悲观预期，并创造新的人民币资产缓解资本外流的压力。

　　金融稳定需要的是资产价格稳定，这意味着楼市和股市一个也不能跌。

　　尽管周小川行长强调股市调整以来，杠杆率已明显下降，对实体经济也未产生显著影响。但我们从股市财富效应消散中还是看到了一些负面冲击，这种负面冲击也影响到了房地产市场。高频的30个大中城市成交套数和成交面积同比增速已从8月初的39.8%、42.2%分别降至19.9%和22.2%。这为持续近半年的房地产销售端复苏产生了一些隐忧，考虑到目前6.8亿平待售和60余平的在建面积，房地产销售端的下滑给了开发商更大的去库存压力，并为后续房地产开发投资更大的下滑埋下了伏笔。此外，考虑到房地产是重要的抵押品，房地产销售端收缩如果影响到了房地产价格，可能会引发全社会信用收缩，并且银行坏账也会变得相对难处置。稳定资产价格，我们预期后续会有更多的房地产放松政策出台，包括首套房首付比例、降低所得税税费等。

　　股市缺的不是钱，而是信心，但驱动股票牛市的宏观层面因素其实并没有发生变化。第一波下跌是因为监管层去杠杆措施，并非源于宏观层面。第二波下跌是因为股市信心不稳时就引导了汇率贬值，导致套利的各路资金集中平仓。其实，引导居民资产重配金融，驱动股牛的“宽信用与财政积极托底+实体经济的不确定+无风险利率下行“等宏观因素没有发生改变，而且杠杆也降得差不多了，目前缺的只是信心。这就是为什么周小川行长强调股市已调整到位的原因，主要在于提振投资者的信心，资产价格稳定、宽信用以及汇率稳定其实已成为了一条绳子上的蚂蚱。

　　李大霄：周小川表态发最权威声音，婴儿底正式成立

　　英大证券首席经济学家李大霄在6日早间也发布微博表示，“这是最权威的声音，周行长构筑婴儿底。”

　　何为“婴儿底”?

　　李大霄8月26日微博解释：“目前2850是短期的一个重要低点。前阶段下跌，就像倒洗澡水把婴儿倒掉，将好股票也一同错杀了。称呼该点位为婴儿底是因为提醒投资者在杀跌的时候不要把好的股票杀掉;其二，未来股市将是双向发展，被低估蓝筹股的底部出现，未来是一个价值回归的过程。而被高估的黑五类，也将价值回归。”他提到的A股市场“黑五类”分别指“小盘股、次新股、垃圾股、题材股和伪成长股”。