国庆过后，由于受到需求不振等一系列利空消息拖累，焦炭主力J1201在2050附近短暂调整后，大幅下跌击穿2000关键点位，使得目前价位进入了一个新的运行区间。就后市走势来看，我们认为下半年以来焦炭产量增速过快，而主要消费领域钢材市场面临需求转弱而库存高企的窘境，需求减缓忧虑可能成为左右近期焦炭走势的主要因素；国际市场上欧债危机仍面临不确定因素，国内经济运行平稳而通胀压力未消，紧缩调控年内看不到转向时间点，焦炭后市缺乏关键性利好支撑，跌后出现实质性反弹难度较大，预计将在弱势下跌过程中逐步探底，未来应以逢高做空为主。

　　焦炭产量增速过快，下游需求面临萎缩

　　下半年以来，国内焦炭产量持续保持高速增长，第三季度共生产焦炭1.12亿吨，与去年第三季度相比，产量增幅达到了18.2%，其中8月份增速达22.6%，9月份回落至14%，同期三季度国内钢铁产量增速平均为13%，低于焦炭产量增速，且8、9两月产量增速持续出现环比下滑。两者之间的增速差异造成部分地区焦炭供过于求，削弱了焦企的议价能力，不利于焦炭价格走强。

　　与此同时，进入四季度后，国内钢材市场消费增速出现明显放缓。今年的热点保障性住房方面，最新公布的数据显示，截止9月中国保障性安居工程开工率已达98％，其中15个省区市已完成全年开工任务，这部分钢材需求基本释放，未来进一步提升空间较小。商品房地产市场方面，传统的“金九银十”中“金九”已让人失望。据北京中原统计数据显示，9月份全国执行限购政策相对严格的10个城市中，合计成交商品房套数为40630套，环比下调10.5%。截至10月初，上述10城市商品房库存积压达到6044.46万平方米，相比限购之初的3 月份，库存积压增加1434.5万平方米，增幅达到31.1%。目前，10大城市商品房库存积压还在继续上涨。以9月销售数据计算，即使停止商品房新增供应，10城市消耗完目前在售商品房库存也需要近13个月。

　　近日，北京、上海、广州等地一些银行陆续提高了首套住房贷款利率，首套房贷利率的提高已成大势所趋。而佛山的“限购松绑令”风波，则表明了中央对房地产调控坚定不移的决心，地方政府对于包括限购在内的调控政策的调整，或将更多受到来自中央政府的直接干预，受此影响，预计四季度一线城市房价将会松动。房贷政策持续趋紧，房地产市场的疲弱势必将更为明显地影响到房屋销售面积和新房开工面积，从而对钢材市场进一步造成打击，并将利空间接传导至焦炭市场上。

　　建筑钢材需求的另一个大户铁路建设也遭遇寒冬，当前超过80%的在建铁路项目已经全线缓建，不少项目的完工时间被延后一年。建筑钢材下游需求不足明显。今年以来，车市增速放缓明显，三季度汽车行业景气指数持续处于下行通道，同时家电下乡补贴和以旧换新政策年底即将结束，车用及家电用钢需求同样不容乐观。

　　另外，由于全球经济的放缓、人民币升值以及其他国家不断对我国钢铁制品发起反倾销和反补贴调查，对我国钢材出口产生了不利的影响。今年三季度我国出口钢材1282.4万吨，环比回落7.2%。9月份以来，加拿大和澳大利亚已分别对我国钢铁产、制品发起两起“双反”调查，分别涉及石油管材、焊缝管等产品。我国钢材出口形势较为严峻，预计四季度钢材出口仍将延续下滑的趋势。

　　受到信贷条件趋紧和需求降温的影响，中国部分钢铁工厂已开始减产，一些钢铁厂的融资枯竭，这迫使它们削减产出并减少铁矿石购买量。近几周，华南约有20%-30%中小钢铁厂停炉。目前看来，由于房地产市场的进一步紧缩调控，年底前钢材市场需求萎缩趋势已较为明显，预计未来国内钢企可能进一步减产应对，将导致焦炭需求面临萎缩，对焦炭价格走势造成不利影响。

　　图一:中国焦炭产量和出口量 数据来源:新华期货研发中心 同花顺

　　图二:焦炭月度产量和同比增长率 数据来源:新华期货研发中心 同花顺

　　图三:粗钢、钢材、焦炭产量 数据来源:新华期货研发中心 同花顺

　　焦、钢库存双双走高，库存压力加大

　　由于需求的减缓，致使目前国内焦炭和钢材库存双双走高。7月以来，天津港(600717,股吧)焦炭库存持续位于160万吨上方，相比上半年，高出约30%。截至10月14日，国内主要城市螺纹钢库存总量为612.21万吨，进入10月份以来库存持续处于600万吨上方，为今年4月以来的高点，目前社会总体钢材库存高达1440万吨。虽然目前仍不及今年3月份的水平，但当前保障房话题已难以再度炒作起来，年底前已无明显利好点触发投资者乐观情绪，高库存带来的下行压力与年初时不可同日而语，未来可能将会对钢材产量造成较大影响，进一步冲击焦炭市场。

　　总体来看，在需求面临萎缩的局面下，随着年末淡季的来临，高位库存造成的压力将越来越明显。在需求减缓和库存走高的双重利空因素作用下，未来钢厂减产趋势预计将进一步明显，钢材减产会严重拖累焦炭的需求水平，成为导致焦炭走弱的主要影响因素。

　　图四: 国内主要城市螺纹钢库存 数据来源: 新华期货研发中心 Wind资讯

　　图五: 天津港焦炭库存 数据来源: 新华期货研发中心

　　成本因素带来一定价格支撑

　　今年国内市场煤炭价格一直处于在高位，大幅增加了焦化厂的生产成本，目前部分地区焦化厂营运艰难。上游市场方面，因受到煤矿整合影响，山西部分矿区停产比较严重，造成焦煤产量明显下降，供应偏紧。十月上旬，环渤海四港中，秦皇岛港煤炭库存量432.7万吨，京唐港区煤炭库存量220万吨。与前周相比，秦皇岛港大幅减少146.9万吨，京唐港区减少40万吨。煤炭市场供不应求，使其价格不断上扬，抑制了炼焦煤价格的下调空间，并且冬季煤炭需求高峰即将到来，部分电厂等能源企业纷纷加大煤炭采购。目前国内炼焦煤高位运行，部分地区价格仍在上涨；9日山西临汾地区焦精煤价格小幅上涨50元/吨左右，10日邯郸焦煤出厂含税价上涨30元至1790元/吨，焦企生产成本面临进一步增加。而在下游销售市场上，焦炭市场价格与炼焦煤成本倒挂，导致厂家焦炭售价每吨亏损80—200元。焦化厂目前普遍控制产量以降低经营亏损，部分焦企由节前的限产10%左右提高至 30%—50%，厂家心态普遍较为悲观。由于钢材近期降价，江苏及河北地区部分钢厂已向焦化厂提出降价要求，焦化厂两头受压，目前焦炭总体产量依然较高，焦企议价能力较弱，面对钢厂的降价要求，预计最终仍将被动接受。不过未来价格若进一步下跌，可能将迫使焦企进一步限产，一旦行业亏损开始影响到焦炭的总体产量，将会为焦炭价格带来一定支撑，预计市场将在焦化厂可以承受的价格极限附近止跌。该价位可能将是近期下跌底部区域。

　　另一方面，铁矿石价格在中秋节后开始下跌，10月19日河北唐山地区66%干基铁精粉价格收报于1440元/吨，较9月13日下跌了120元/吨；CIF63.5% 品位印度铁矿石粉矿收报于161美元/吨，较9月13日下跌29美元/吨。巴西淡水河谷及澳大利亚必和必拓已同意为中资钢企提供铁矿石新定价方案。铁矿石价格下跌趋势明显，削弱了钢价的成本支撑，为钢厂下调钢材出厂价格打开了空间，10月17日，鞍钢出台的11月份产品价格将普碳热轧板卷出厂价格下调了300元/吨，同时新抚钢、晋钢等钢厂也纷纷下调产品出厂价，钢价若持续下跌将对需求带来一定提振，可能抵消部分减产预期带来的影响，对焦炭价格形成一定支撑。

　　欧洲危机前景迷离，大宗商品长期承压

　　欧洲问题毫无疑问已经成为当前全球金融危机的“震中”，而这场地震的破坏力可能将超过2008年的那场。与次贷危机不同的是，它可能带来三重打击：一是金融危机；二是主权信用危机；最令人恐慌的，是最终演变成一场影响力不可预知的欧洲一体化计划危机。

　　本周四市场传来好消息，欧元区领导人终于就解决债务危机取得阶段性进展，在包括希腊债务减记、EFSF扩大和银行资本重组等主要问题上取得了一致，具体细节仍将于11月初公布，这无疑令市场鼓舞。在此之前，欧元区主权信誉最高的大国——法国和德国的信用违约互换(CDS)价格都已开始上涨，德国CDS的价格一度高于英国CDS。这反映出，市场担心纾困欧元区弱国的行动可能让其它国家背上过于沉重的负担。德国支持欧元区正常运转的底线是其自身偿债能力不会因此受到威胁，而这种威胁已在逐步浮现。

　　消息公布后，意大利国债收益率一度降至5.7%，不过之后又反弹至5.9%，逼近该国国债在欧元时代的高位，表明投资者内心仍对欧元区债务危机将如何演变感到紧张。

　　虽然目前看似取得了一些进展，但是投资者依然不应过早乐观，当前一系列行动都只是短期救火动作，本质上讲，这场危机与其说是场财政危机，不如说是场源于金融业不当行为和欧元区国家间竞争力差距不断扩大的国际收支危机，源于欧元当初设计时的结构缺陷。要解决这些深层次问题，光靠欧盟目前的努力是远远不够的，需要各国强劲经济增长作为基础，这还需要成员国政府间进行更大程度的配合，并且部分国家需要做出额外牺牲，已涉及到欧洲一体化问题，短期内在政治上几乎是不可实现的。可以说，欧元区的结构问题一日不解决，问题必将不断浮现，大宗商品受其影响将面临波段性被抛售风险，对焦炭价格不利。

　　国内经济运行平稳，调控未见松动

　　国家统计局18日最新数据显示，前三季度国内生产总值同比增长9.4%。分季度看，一季度同比增长9.7%，二季度增长 9.5%，三季度增长9.1%。9月份国内PMI为51.2%，环比回升0.3个百分点，该指数最近两月连续回升，显示出经济发展回稳态势进一步增强。

　　9月份国内CPI为6.1%，连续两个月呈回落态势，但依处于6%高位上方，同时PPI为6.5%，仍小幅高于CPI，后续CPI高位回落是一个缓慢的过程，调控压力未见减轻。M2货币供应同比增长连续回落，从年初20%的水平大幅回落至9月份的13%，连续六个月低于16%的年度预期增长目标。从M2供应量上可见中央政府控通胀的态度之坚决。M2增速的大幅回落，必将抑制总需求，从而对商品价格形成抑制作用。

　　目前来看，国内宏观调控“松绑”需要满足三大条件:其一是经济增速出现大幅度放缓，三季度9.1%的增长速度属于良性状态，符合市场预期，预计四季度仍将会维持9.0%左右的幅度；其二是CPI出现大幅回落，9月份 CPI增幅虽有回落，但依然高达6.1%；其三是房地产价格出现大幅下调，9月份70个大中城市中，仅1城市房价同比出现下跌。目前上述三个条件均不满足，经济增长表现良好，调控“松绑”压力减轻，为此前稳健货币政策的延续铺平了道路，且近期经济主管官员多次强调将保持调控主基调不变，因此我们预期近期紧缩调控步伐难以放缓，将对市场造成持续压力。

　　图六: 国内CPI、PPI指数走势 数据来源: 新华期货研发中心 统计局

　　图七: 国内M2余额及增速 数据来源: 新华期货研发中心 统计局

　　操作建议

　　图八: 焦炭主力J1201走势图 数据来源: 新华期货研发中心 博易大师

　　综合基本面情况来看，我们认为下游需求减缓的忧虑是焦炭未来走弱的主导因素，国内宏观调控的持续紧缩使得这种局面得以延续，而国际金融形势令大宗商品整体走势偏空，在无明显利好推动下，未来焦炭价格或将持续走弱直至遭遇成本支撑。总体而言，焦炭基本面利空主导，难以组织起实质性反弹，将在波段性下跌过程中探底。技术面上来看，焦炭主力合约J1201目前仍处于下降通道上，近期应以逢高做空思路为主；目前看来，作为关键整数位和前低，2000附近应该是较为理想的空单入场区间，未来20均线运行至该位置附近将进一步加固该阻力位。若价位突破该区间致使趋势发生变化，我团队将另作报告进行说明。