报告摘要：

　　近期随着投机资金向远月移仓的展开，1月合约的持仓迅速扩张一度取代9月成为主力合约，而同时我们也发现套保资金也在1月合约上积极增加空单。而从美盘近期7-11月的价差来看有扩大的趋势，而从以下的成本对应盘面理论成本看，9月豆粕远远高于1月豆粕的成本，投机多头的移仓带来了豆粕9-1套利的机会

　　后市研判：

　　在短期继续在50元/吨的价差水平附近可继续做短线的买9抛1的操作，目前短期目标暂时缩小至100-120元/吨左右，滚动操作。等待国储放储消息释放后，市场消化现货压力之后的中长线建仓操作机会，在止损方面密切关注市场两个变数带来的风险以及做好判断失误带来的止损操作。

　　一、价差走势分析

　　近期随着投机资金向远月移仓的展开，1月合约的持仓迅速扩张一度取代9月成为主力合约，而同时我们也发现套保资金也在1月合约上积极增加空单。而从美盘近期7-11月的价差来看有扩大的趋势，而从以下的成本对应盘面理论成本看，9月豆粕远远高于1月豆粕的成本，投机多头的移仓带来了豆粕9-1套利的机会（注：表格以4月27日收盘价格和当月船期最低贴水报价来计算，汇率按照6.2787计算）

　　来源：CBOT、DCE以及外商报价

　　从上表我们看到，理论成本角度看，9月豆粕的盘面成本高于1月船期豆粕高达371元/吨的水平。因此我们最近也看到套保资金更加青睐在1月合约上或者更远的合约上进行套保。

　　并且从平衡表方面我们看到，从全球角度看2012年由于南美大豆再度大幅减产，使得全球大豆的库存消费比（见下图）再度降至2009年的水平，而2013年南美方面将会出现产量恢复性增长而且目前巴西的大豆价格再度创下历史记录，更加刺激南美种植面积再度扩张，使得全球大豆的库存消费比恢复性增长，不过有一点值得注意那就是，因此在豆粕1305合约开出之际，如果价差在100以内都可以考虑将1月的空头头寸移至5月，可以肯定的是，豆粕市场在消化了国内放储的压力之后，将会呈现近月紧张远期宽松的格局。

　　来源：美国农业部以及杰弗瑞期货

　　而从美盘近期7/11合约价差的走势图可以看到，目前二者的价差正在扩大中，由于南美的再度减产，可能再现2009年近月合约逼仓的状况。而与2009年不同的是5月报告可能继续延续3月底种植意向报告的格局，对于2013年美国大豆种植面积预估较低，因此新豆方面在美国供给层面将会十分紧张，但是由于南美的种植面积将会再度增长将会弥补美国大豆种植面积下降（近期大豆/玉米比价走高，可能还会使大豆的最终种植面积高于3月底的调查）造成的远期供给偏紧的状况，因此虽然达不到2009年当时的价差极致的状况，但是美盘7-11价差将在未来1-2月还是维持近强远弱的格局，价差很难回到近几年的均值50美分以下，者还将对于国内豆粕9-1甚至豆粕9-5合约价差拉开形成支持。

　　来源：文华财经

　　最后从国内历史趋势上看，最近的4年时间里（只有1年例外）国内豆粕9-1合约的价差走势一般在4-6月份呈现拉开的状态，因此可以看到，投机资金过早的移仓远月的确给买近抛远带来的操作的机会。

　　来源：文华财经

　　二、走势的风险点

　　当然这个价差走势也是存在风险的，以下就是这个套利操作的风险点以及止损的条件：

　　1.国储目前储备充裕，急需轮换为明年继续收储做好准备。目前市场一直在传言国储将在5月份放储09年收购的国产大豆370万吨左右，一方面平抑市场看涨预期，另一方面为明年的收储做好准备，如果放储成立的话，可能对于7-9月份国内的现货市场带来很大的压力，使得现货很可能出现回落盘面压榨利润恶化，这个需要关注，不过9月压榨利润过度恶化可能会引发套保盘继续向远月移仓来获取移仓月间差利润。如果放储量过大的话可能需要止损，规避或者等待放储之后再介入做买9抛1的操作。

　　2.近期对于国内养殖利润的担忧，可能会造成今年秋季的需求疲软。但是9月毕竟是国内的需求旺季，如果旺季需求不振的话那么新年度1月以及5月的需求就会更加堪忧，但是可能会在短期对外盘的近远月也就是7-11月价差产生一定的影响，关注外盘逼仓之后中国买盘的消化能力，如果近月采购再度陷入疲软可能会促使金元月价差回落，因此目前看如果外盘7-11价差跌至30美分（结合贸易升贴水，达到进口成本平水格局），就需要对这个套利止损。

　　三、操作建议

　　在短期继续在50元/吨的价差水平附近可继续做短线的买9抛1的操作，目前短期目标暂时缩小至100-120元/吨左右，在此范围滚动操作。等待国储放储消息释放后，市场消化现货压力之后的中长线建仓操作机会，在止损方面密切关注以上两个变数带来的风险以及做好判断失误带来的止损操作。