一、当前基本格局：2012/2013大豆产量恢复希望在南美，之前美豆紧张

　　5月9日，USDA公布了大豆5月份月度供需报告，首次对2012/13年度全球、美国大豆供需情况进行预测。USDA月度报告如预期下调2011/2012年度南美大豆产量。同时大幅上调南美下年度产量预估。

　　对于美豆供需，按照惯例，没有出现重大天气灾害，USDA不会在5、6月份月度报告中调整美豆种植面积、单产的预估值。对于需求，值得注意的是，USDA5月份预测美豆下一年度总需求较2月展望论坛下滑130万吨，南美减产对美豆需求提振尚未展现出来。总的来说，美豆4.4%的库存消费比处于历史底部，供需偏紧。（图表1、2）.

　　对于世界大豆供需，USDA预测2012/2013年度巴西、阿根廷大豆产量分别为7800、5500万吨。Informa预计更是分别高达8050万吨、6000万吨。按照USDA数据，2013年春季大豆供给将处于历史高位。（图表4）

　　总体上看，2012/13全球大豆产量恢复希望在南美，在下年度南美产量恢复实质性影响市场之前，更多应仍关注美豆当季供需平衡。显然，在良好出口形势下，美豆供需紧平衡，所以在天气炒作前，美豆仍有支撑。

　　图表1 全球大豆供需平衡表（USDA-5月）

　　图表2 历年来美豆供需平衡（USDA-5月）

　　图表3 历年来全球大豆供需平衡（USDA-5月）

　　图表4 近年来美、巴、阿三国大豆半年度供给情况（USDA-5月）

　　图表5 全球油脂（含油料折油）库存及库存消费比（USDA-5月）

　　图表6 2012/13年度全球油脂（含油料折油）库存同比变化量（USDA-5月）

　　数据来源：USDA、浙商期货研究中心

　　二、辞旧：从新旧作价差变化和基金移仓看美豆逼空行情

　　正如我们在农产品操作思路提示之三（详见公司网站）所提示，这轮南美减产行情基本告一段落（后续阿根廷或还有100万吨调整空间），软逼空行情或难以为继，行情有调整要求，结合创纪录的基金多头头寸，调整幅度可能较大。下面，我们看整个五月份调整以来，支撑前期涨势的最大因素--美豆软逼仓的进展情况。

　　1、从新旧作价差变化看美豆逼空行情

　　随着行情的调整，美豆07/11合约价差也由4月底的高点131.4回落现在的100附近。从价差走势上来看，软逼空有了结痕迹。

　　图表7 美豆07/11合约价差走势图

　　数据来源：富远、浙商期货研究中心

　　2、从基金移仓看美豆逼空行情

　　伴随着行情的调整，美豆总持仓、基金净多也从5月1日的创纪录高位水平开始削减（图）。新旧作物年度合约分开来看，旧作大豆基金净多由5月1日的17万手，下滑至5月15日的12万手，削减近5万手。而同期新作仅增加不到3万手。

　　从历年新旧年度移仓表现来看，进入6月份，由于豆类炒作热点转移至新作合约，此时也是新旧年度移仓速度最快的阶段。而目前大豆头寸仍然巨大，加之随着宏观系统性风险加剧，诸如铜、黄金、糖、棉花、玉米等风险资产的基金净多已回落至去年年底水平。因此，美豆仓位调整风险仍未消除，若系统性风险加剧，行情仍有砍仓带来的超跌风险。

　　图表8-12 美豆总持仓、基金净多（分旧作、新作）走势

　　数据来源：CFTC、浙商期货研究中心

　　三、迎新：美豆面积（偏空？），天气何时来？

　　从行情上看，软逼空对行情推动告一段落，后市行情推动力聚焦美豆产量（面积和单产），当前天气“风调雨顺“，炒作尚未开始，因此当前豆类自身处于题材“青黄不接”阶段。

　　1、面积之争仍有变数，隐含利空

　　3月末种植意向采用播种前数据，后续面积仍有较大的变动可能。下图表显示近20年美豆种植意向与最终播种面积的变动情况，有12年较意向上调预估，最大上调预估为200万英亩（对应今年为7590万英亩），最终面积落入[7250,7530]区间的概率为66.7%。

　　图表13 美豆播种面积预估误差情况

　　数据来源：USDA、浙商期货研究中心

　　下图显示6月份的面积预估较种植意向的调整方向和美豆11合约/美玉米12合约比价在3月初之后的走势有极强的相关性。

　　图表14-15 美豆播种面积变动情况

　　数据来源：USDA、浙商期货研究中心

　　当比价在3月初之后呈现下降趋势或者比价一直维持在2.2一线之下，则6月份的面积预估往往会较种植意向有所下调。反之，则面积有望上调。近十年来的例外年份为2005与2008年。对应到今年，比价较3月初的2.2-2.3有大幅上涨，因此6月份有望上调大豆播种面积预估。这成为一个利空隐患。5月初，Informa Economics预计美国2012年大豆种植面积为7582.2万英亩，高于上次预计的7420万英亩，也远高于USDA预估的7390万英亩。

　　图表16 美豆11/玉米12比价图

　　数据来源：富远、浙商期货研究中心

　　2、天气

　　近五年，大豆单产（最终单产较5月份预测）的波动率是面积波动率的2.6倍，由于产量=收获面积*单产，因此，相较面积变动，单产变动对最终产量影响更大，更值得我们关注。

　　图表17 美豆2012/13供需情景变动一览

　　数据来源：USDA、Informa、浙商期货研究中心

　　图表18 未来6-10天美国大豆主产区天气情况

　　数据来源：NOAA

　　目前美国大豆主产区土壤湿度适宜，播种顺利，美国大豆产量预期良好。另外，中长期云图（未来10天）显示，气温和降水稳妥地保持在正常水平附近。

　　此外，厄尔尼诺现象可能将在夏季形成，历史来看，中西部地区此时干旱的概率要低于正常水平，这也缓解了产量担忧。

　　下图显示的是历年美豆11月合约在5-9月期间高点（乘以美元指数，以具有可比性）与5-9月期间下一市场年度最小库存消费比的关系图。倘若后市天气一直良好， 4.87%的库存消费比极可能是6月-9月期间最低的库存消费比，届时，按照美元指数稳定在78-82之间，可以推算出11月美豆合约在6月-9月期间的高点在1341-1410美分/蒲左右（分别对应前期M头颈线和顶部位置）。

　　图表19 美豆最低库存消费比与价格高点（5-8月）关系图

　　数据来源：USDA、浙商期货研究中心

　　五、结论：回落后布局天气？

　　从行情上看，当前豆类自身处于题材“青黄不接”阶段，加上内外盘资金了结压力，本身有调整需求。而近期宏观面和周边市场压力下，行情迅速滑落。不过显然的，在南美2012/2013年度产量大幅恢复之前，大豆供需仍在紧平衡阶段，在天气炒作尘埃落定之前，支撑仍在。

　　因此预计行情5、6月更多是震荡行情，下方有支撑，上行暂缺动力（题材、资金），之后的高度完全取决于宏观情况和天气状况。技术上，美豆11月合约，回调目标和下方初步支撑在1260美分，如果出现恐慌性杀跌，行情下看1223美分一线支撑。国内大豆1301支撑在4200元/吨一线，豆粕1301支撑在3040元/吨一线，豆油1301支撑在9000元/吨一线，棕榈油在7700-7800元/吨，菜籽油在9850元/吨。

　　操作上，5月份典型的宏观为王，6月预计情况类似，目前需关注国内或者欧美的刺激政策，在有力政策出台前，行情预计依然趋弱，即使豆类油脂调整到上述目标位，仍不宜大肆做多，相反，如果继续恐慌性杀跌，行情跌破位的可能很大。

　　因此，谨慎的投资者可继续等待，一是关注周边市场是否有止跌迹象，二是关注天气是否有严重不利，如果两者有其一，依托上述支撑可逢低买入，否则继续观望。