经过两个月的调整，前期下跌的豆粕一跃成为明星品种，其自6月初开始上涨以来，不到一个月时间涨幅达14%，在大宗商品市场被普遍看跌的氛围中独树一帜，上演了一番豆粕逆袭的好戏。然而随着全球经济环境再度遇冷，以及豆粕价格接近前期高位的双重压力，重压之下的豆粕也将面临继续维持强势，抑或随波逐流的考验。

　　一、供给与需求

　　（一）供给

　　从美国农业部（USDA）公布的六月全球大豆供需平衡表看，2012/13年度全球大豆产量预估为271.03百万吨，需求为265.14百万吨，供需处于紧平衡状态，因此短期内大豆的上涨压力较大。从产量看，全球大豆产量较上一年度有大幅增加，美国、南美地区阿根廷、巴西为主要增产国，因此全球大豆产量在经历2011/12年度大幅减产之后有望恢复2010/11年度2.65亿吨左右的产量。目前影响大豆产量的主要因素是美国干旱的天气，这成为接下来大豆价格炒作的主要题材。

　　按照大豆2.65亿吨产量的预估计算，全球豆粕理论产量为1.86亿吨。其中我国虽然大豆播种面积有所下滑，但是考虑到进口力度的加大，豆粕的供给仍然将维持1300-1400万吨的平均水平。此外从油脂类价格的季节性走势来看，一般六七月份油脂价格较弱，油脂加工厂的开工率较低，这给短期内豆粕的供给造成了一定的压力。

　　（二）需求：饲料需求增长

　　1、饲料需求

　　图1 我国生猪存栏量（单位：万头）

　　豆粕的主要需求来自饲料，因此养殖业的景气程度直接影响着豆粕的需求。从我国生猪存栏量的变化图中看，一般而言每年的夏季生猪补栏量较之前一个季度都要明显增加，而且在6-8月间的存栏量相对较为稳定，进入9月由于春节消费的因素而有较大的增加，而补栏量的高低决定了之后饲料需求量的大小。从我国生猪存栏量图中可以看到，目前的生猪存栏量约为46100万头，由于生猪存栏量处于本年度的相对高位，这就保证了豆粕的饲料需求，因此对豆粕价格形成支撑，但另一方面，相对稳定的生猪存栏量也无力支持豆粕价格继续大幅上涨，豆粕价格在接下来的2个月或将面临震荡整固。

　　2、饲料消费结构

　　从饲料原料看，豆粕、玉米、小麦是主要的饲料原料，其中玉米、小麦可以看作是主食，而豆粕则可看作是主菜，因此理论上二者的比例应该是固定的，但是从实际的消费情况看，当玉米价格偏高时，可以适当增加豆粕的供应，反之亦然，因此二者之间存在一定的联系。

　　图2 玉米指数走势

　　就目前豆粕及玉米的价格看，玉米价格维持强势，一直处于高位，因此玉米的部分需求被小麦所替代，而豆粕随着价格的一路攀升，其消费需求必然也将逐渐被限制。但是随着饲料需求逐渐进入消费旺季，尽管豆粕价格却处于高位，由于生猪补栏的需求，养殖户还是不得不继续采购价格较高的豆粕，这也推动了豆粕价格的上涨。

　　二、持仓分析

　　图3 CFTC基金持仓（单位：张）

　　本轮豆粕上涨的主要动力来源于资金的支持，从最近一周的CFTC基金持仓看，非商业多头持仓为100578张，非商业空头持仓为9295张，多头持仓远高于空头持仓，但是目前由于前期价格涨幅较大，多头持仓有一部分获利了结的意愿，因此有所下降，短期内对豆粕价格造成一定的压力，但总量上来看还是多头持仓占优，对于中期豆粕价格仍然提供支撑。

　　三、全球经济：

　　当前，全球经济面临诸多挑战，欧债危机成为世界经济不确定因素和下行风险的主要威胁。如果说之前以希腊、葡萄牙为代表的欧洲经济体实力较小而对全球经济影响有限，那么新一轮以西班牙、意大利为代表的欧洲经济大国可能出现的债务危机对全球经济的影响无疑是巨大的。而从其目前国债收益率看，意大利10年期国债收益率已接近7%的“警戒线”水平，一旦欧债危机扩大，全球商品下行压力大增，因此欧债危机的不确定性给未来全球大宗商品走势蒙上了阴影。

　　图4 意大利10年期国债收益率

　　从国内情况看，保持经济平稳发展与抑制通货膨胀依然是目前调控政策的难点，虽然从近期降低存准的举措来看政策似乎有放松趋势，但就目前国内经济来看还不具备完全放松的条件，大宗商品市场面临较大的不确定性风险。

　　四、技术分析

　　图5 豆粕1301合约价格走势图

　　CBOT豆粉目前距其历史高位相差不远，加之成交量及持仓量的配合，走势极为强势，但是在历史高位的压力之下，短期内面临获利了结的风险。国内豆粕1301继续在上行通道内运行，成交量及持仓量的不断放大，走势仍然趋强，目前3500元/吨一线阻力较大，因此面临短暂调整，如果突破则有望继续强势。

　　五、综述

　　综上所述，从豆粕的供需看，一方面对美国大豆干旱天气的炒作方兴未艾，另一方面生猪存栏量相对稳定。稳定的生猪存栏量使豆粕需求得到保障，但难以维持强势，天气炒作则使豆粕需求有可能随之发生变化进而推高其价格上涨，在两方面因素的共同影响下，豆粕价格易涨难跌，而最大的不确定性风险则来自于全球经济环境的变化。因此操作上以逢低做多的思路为主，待回调之后构筑仓位以降低风险。