和讯特约

（和讯财经原创）

　　螺纹钢期货上市之初，部分生产企业利用螺纹钢期货规避部分原材料价格变动风险。大连商品交易所焦炭期货即将上市，将为钢铁生产企业参与套保提供更好的规避原料价格变动风险。

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　　我们将通过以下论证，利用螺纹钢&焦炭期货双重结合，优化钢企在生产过程中除固定成本以外原料采购成本方面的风险规避。

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　　一、钢铁企业风险敞口分析

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　　目前，我国钢铁生产企业按生产规模主要分为国有大中型企业和民营企业。从钢材生产流程来看，国有大中型企业一般包括炼焦、炼铁、炼钢、轧材等主要环节，而民营企业生产流程相对简单，企业或外购焦炭满足炼铁环节的需求，或外购生铁满足炼钢环节需求，或者直接采购钢坯进行成品材轧制。但无论何种性质的生产企业，在其风险管理过程中，既要考虑原材料采购及库存的价格波动风险，同时也要考虑产品销售及库存的价格波动风险。

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　　二、钢铁企业原材料配比情况

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　　从钢铁企业生产成本来看：目前业内粗钢生产成本计算公式大体为：粗钢=1.65吨矿粉+0.45吨焦炭+粗轧费用+设备损耗+财务成本；递推到下游成品材（螺纹、线材、型钢等）成本则是根据用途加少量的合金材料和成品材轧制费用。

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　　因此对于钢铁企业来说，无论是以粗钢作为主营产品，还是以成品材作为主营产品，其在生产及销售过程中主要变动系数仍来源于原材料铁矿石及焦炭的价格变换情况，从而钢企的经营风险则主要来源于成本变动，及生产成本与销售价格对等的变化情况。

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　　三、焦炭、铁矿石与螺纹钢期货关联度分析

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　　焦炭期货的推出有利于增强我国在国际市场的定价权，同时有利于焦炭的产、运、销各个环节套期保值的实现，另外对于相关行业发展具有重大战略意义。钢铁企业作为焦炭的主要消费下游企业，也可以通过焦炭期货市场规避原料价格波动风险或降低成本，从而扩大利润。

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　　由于焦炭期货并未正式上市，我们通过螺纹钢期货市场和焦炭市场的相关性以及螺纹钢期货市场与铁矿石市场的相关性分析，证明焦炭期货的上市将为钢铁企业规避运营风险提供新的金融工具。

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　　（一）铁矿粉与螺纹钢期货相关性

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　　从期钢与天津港(600717,股吧)63.5%印粉价的走势中发现，自螺纹钢期货上市以来，两者的价格走势基本一致。两者步伐如此一致有以下原因：一、铁矿石是螺纹钢的最主要原料，铁矿石价格的变化引起主要成本价格的变化，进而影响产成品价格的走势；二、在钢材期货市场和矿石现货市场囤积着大量的投机资金，钢铁行业一旦有风吹草动，由于金融市场上的价格发现作用，这种变化首先在钢材期货市场得到反映；在矿石市场上的资金如判断期货市场上涨跌趋势已确立，势必在原料现货市场上进行类似的操作。

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　　（二）焦炭与螺纹钢期货相关性

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　　先看两者实际价格走势情况来看，两者的价格趋势是一致的，焦炭价格随着螺纹钢期货价格涨跌而涨跌。但是，两者的涨跌幅度不一样，螺纹钢从上市以来涨跌范围基本在3600-4900元/吨，焦炭价格涨跌范围在1490-2000元/吨，螺纹钢的涨跌幅度更大；另外两者的涨跌时间不一样，焦炭涨跌滞后于螺纹钢，可以说螺纹钢引领者焦炭市场走势，焦炭滞后时间大概在7-15天左右。

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　　四、套期保值案例实证

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　　2010年11月17日，某钢铁生产企业与下游用户签订了2000吨螺纹钢供货合同，螺纹钢结算价格以交货日期2010年12月17日当地市场价格为准。

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　　钢铁企业基本情况分析

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　　该企业是某地大型民营生产企业，螺纹钢产量为5000吨/月。暂时不具备炼焦能力，成品材生产流程为：炼铁-炼钢-轧钢。其焦炭和铁矿石原料采购均以现货为主。目前该企业焦炭和铁矿石的库存量维持在30天生产使用水平。从该企业在产业链地位分析，既是焦炭和铁矿石的下游消费企业，同时也是成品材消费的上游生产企业，那么该企业的盈利必须建立在生产成本的基础上，其单吨生产成本结构为：

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　　0.45吨焦炭成本+1.65吨铁矿石成本+1200元其他费用（人工、财务、管理等）

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　　案例企业风险度量：

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　　对于钢铁生产企业来讲，企业主要风险是：企业采购了焦炭和铁矿石原料即成本固定，而成品材尚未销售，则面临成品材价格下跌导致企业利润缩水甚至亏损的风险。也就是说企业的风险来源暴露于合同之外，面临价格波动而没有进行任何保值措施的开口量。

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　　案例企业套保方案设计：

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　　通过上面对案例企业基本情况以及风险度分析，我们为该企业设计两套套保方案：

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　　方案一：利用焦炭期货和螺纹钢期货进行综合套保，即用焦炭期货进行卖出套保来规避焦炭成本波动风险，用螺纹钢期货进行卖出套保来规避铁矿石成本波动风险，具体操作如下：

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　　矿石和期货螺纹价格的整体走势和具体价格都体现了良好的联动性。我们从计量经济学的角度，科学地对两者的关联程度进行分析。以螺纹期货为自变量（横轴），矿石价格为因变量（纵轴）进行拟合，得出回归方程为：

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　　y=0.751x+0.032说明因变量与回归自变量之间有较大的相依关系，矿石和期货螺纹的相关性是非常大的。同时，通过一元线性回归方程推算得出铁矿石企业参与螺纹钢期货的套保头寸为铁矿石：螺纹钢=1：0.75。

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　　焦炭成本的套保头寸：2000*0.45÷100=9（手）

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　　铁矿石成本的套保头寸：2000*1.65*0.75÷10=248（手）

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　　即该企业在现货市场签订销售合同，同时在焦炭期货市场卖出9手焦炭，在螺纹钢期货市场卖出248手螺纹钢。

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　　方案二：利用螺纹钢期货进行卖出套保来规避焦炭和铁矿石成本的波动风险，具体操作如下：

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　　套保头寸：2000÷10=200（手）

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　　即该企业在现货市场签订销售合同，同时在螺纹钢期货市场卖出200手螺纹钢。

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　　五、套期保值效果评估

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　　为了比较铁矿石与螺纹钢原料成本（铁矿石与焦炭）套保之间的差异，我们分别对各套保对象运用OLS套保比率，运用螺纹钢期货进行套保，并对基于两种套保对象的套保结果进行分析。

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　　表1 ：螺纹钢原料成本套保效果比较

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　　从套期保值比率来看，铁矿石的套保比率要显著大于铁矿石和焦炭的组合，这就表明铁矿石与螺纹钢期货的价格变动相关性要大于焦炭与螺纹钢期货价格的变动。从套保效率来看，铁矿石的套保效率也比铁矿石与焦炭组合的套保效率高，这就意味着运用螺纹钢期货对铁矿石单独套保，比同时对铁矿石与焦炭套保的效果好。

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　　因此，建议在焦炭期货上市以后，钢铁生产企业应该分别运用焦炭期货与螺纹钢期货对已有的钢铁原料成本进行套期保值，这种套保方式比只是运用螺纹钢期货对钢铁原料成本套保效果更佳。

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　　由于焦炭期货未上市，因此我们无法获得真实数据对方案一中的焦炭与焦炭期货套保头寸进行效果评估，因此，我们在对方案一和方案二的套保评估中暂且忽略。但基于焦炭与焦炭期货套保为同品种套保考虑，其套保效率要优于相关品种套保效率，那么，方案一的综合套保效果有望更佳，我们将在焦炭期货上市后加以跟踪求证。

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